방향 전환 : 원익IPS(240810) - 목표주가 44,000(-)

 

 

 

 

원익IPS - 방향 전환 (삼성증권 : 이종욱)

 

 

 

투자 의견 변경

 

1) 원익IPS의 투자의견을 HOLD에서 BUY로 변경하고 목표주가를 44,000원으로 상향 조정함.

 

2) 목표주가는 2025년 EPS 2,112원에 spin-off 이후 동사의 평균 P/E인 21배 를 적용하였음.

 

 

 

 

지금껏 전공정 증설은 제한적이었으나

 

1) 우리가 그동안 원익IPS의 주가를 보수적으로 전망했던 이유는 메모리 반도체의 제한적 증설 때문이었음.

 

2) 이번 사이클은 후공정, 그 중에서도 HBM 투자가 중심이며, 전공정 신규 투자가 작음.

 

3) 24 년 삼성전자의 신규 증설은 30k 미만으로 지난 바닥 사이클 수준에 불과함.

 

4) HBM의 경우 전공정에서도 Passivation이나 TSV 에서의 기여가 있지만, 신규 투자의 부재를 보완하기에 역부족임.

 

5) 특히 NAND 투자가 많지 않다는 것이 동사의 제품 포트폴리오상 불리하게 작용하고 있으며, 고객사 내 동사 점유율의 하락 추세를 목격하였음.

 

6) 중국향 디스플레이 투자가 지속적으로 하향될 것으로 예상했음.

 

 

 

전통 디램의 공급 제한은 기대감의 방향 전환의 계기가 될 것

 

1) 그러나 Tech 투자 사이클의 중반기를 넘어서며 환경 변화가 동사의 매출 성장에 우호적일 것이라고 생각함.

 

2) HBM로 생산 자원이 집중되면서 Consumer향 디램과 낸드의 공급 부족 현상이 심화되고 있음.

 

3) HBM 부족과 모바일 디램 부족이 동사에 미치는 영향이 다르다는 것이 중요함.

 

4) 고객사가 HBM 증설할 때에 전공정은 보완 투자 수준에 불과했지만, Consumer향 디램 부족 에 대응할 때에는 신규 투자가 불가피할 것임.

 

5) 우리는 기본적으로 메모리 업체들이 24년대비 25년 더 많은 신규 투자를 할 것으로 예상함.

 

6) 동사의 주가만을 생각한다면, 메모리 업체의 Capex 증감 여부와 상관없이 Consumer향 디램의 공급 부족이 심화될 수록 신규 투자의 기대감이 주가에 반영되기 시작할 것임.

 

7) 디램 고객사 내 동사 점유율 하락 추세가 충분히 반영되었으며, 오히려 디램 1a 공정에서 하락한 점유율을 1b에서 50%까지 만회할 것으로 보임.

 

8) 1c 공정에서도 추가적인 점유율 증가 여지가 보임.

 

9) 낸드 10k 투자시 동사가 확보할 수 있는 매출 수준이 7, 8세대에는 10% 증가에 불과했지만 24년 시작되는 9세대부터는 20% 이상 증가할 것으로 보임.

 

10) 디스플레이 투자가 Bottom-out할 것으로 보이며, AI로 인해서 노트북PC나 태블릿PC의 OLED 적용이 가속화될 것임.

 

11) 그 이유는 OLED의 전력 효율성이 좋아 AI반도체의 전력 소모량을 보완할 수 있고, AI 디바이스의 하이엔드 이미지를 강화시키기 때문임.

 

12) 중국 내 폴더블의 침투율 증가와 사이즈 증가도 패널 투자의 동기이며, 급격한 회복은 아니겠지만, 디스플레이 장비 매출 역성장이 끝났다는 것만으로도 동사의 주가에는 긍정적임.

 

 

 

 

2025년 영업이익 1,265억원 전망

 

1) 동사의 24년 영업이익은 BEP 수준인 48억원 손실을 예상하지만, 25년 영업이익 1,265억원, OPM 12%로 2020년 수준까지 회복할 것으로 예상됨.

 

2) 24년 하반기부터 1b 디램, V9 낸드의 투자분이 반영됨과 동시에 중국향 디스플레이 매출 증가가 기대됨.

 

3) 25년은 테일러 투자 재개를 반영하였으나, 미국 신규 고객사 진입 가능성은 반영하지 않았음.

 

4) 그러나, 여전히 전공정 메모리 증설 규모는 2020-22년 수준으로 회복하지 못하였음.

 

5) 25년 capex는 24년대비 증가할 것으로 보지만, 투자는 여전히 전공정보다는 후공정 중심이 될 것임.

 

6) 특히 낸드의 증설 여부가 동사의 업사이드 요소가 될 것임.