▼ 테스 투자자 필독 REPORT
사상 최대 실적 발표, 주가는 멈췄스 : 테스(095610) - PECVD, LPCVD, Gas Phase Etch, Cleaning
※ 테스의 기술력은 대통령이 보증한다. 1. 메모리 투자 사이클의 최대 수혜주 TES! -. 테스는 반도체 제조에 필요한 전공정 장비(PECVD, LPCVD, Gas Phase Etch&Cleaning 등) 제조를 주된 사업으로 영위하고
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테스 - 장비 매출 다변화의 시작 (기업리서치센터 : 박성순)
반도체 전공정 PECVD 장비 업체
테스는 2002년 설립된 반도체 전공정 장비 업체. 주력 장비로 Hard Mask 증착용 ACL PECVD가 있으며 NAND에서 수요가 큰 장비. 이 외 반사 방지막 ARC 장비와 건식 세정 장비인 GPE가 있으며 신규 장비로는 BSD, Low-k 장비가 있음. 2022년 매출액 비중은 NAND 60%, DRAM 39%의 구성을 보임. 주요 경쟁사로는 Applied Materials, Lam Research, Tokyo Electron 등 외산 장비업체들임
신규 장비와 비메모리 반도체로 장비 매출 다변화
BSD, Low-K 신규 장비와 비메모리 반도체향 장비로 기존 NAND에 편중되어 있던 장비 매출 다변화가 기대. BSD는 웨이퍼 후면에 카운터 스트레스 박막을 증착하여 웨이퍼의 휘는 현상을 방지. Low-k 장비는 유전율이 낮은 Low-k 절연막 물질을 증착하는데 사용. 기존 장비인 GPE는 비메모리 고객사 인증을 2021년 통과. ACL은 비메모리 퀄 진행 중으로 파악. 신규 장비와 비메모리 반도체향 장비 확대는 동사 Valuation 저평가 해소 요소로 판단
2023년 고객사 CAPEX 축소로 실적 감소 전망
2023년 테스의 매출액 2,299억원(-35.8% YoY), 영업이익 207억원(-63.0% YoY)을 전망. 동사와 같은 반도체 전공정 장비 업체는 반도체 업체의 CAPEX 투자에 따라 실적이 변동. CAPEX 축소 구간에서 동사 실적 역성장 불가피. 다만 하반기 업황 개선 속도에 따라 NAND 투자 재개 가능성 존재. 실적 추정치는 보수적인 고객사 CAPEX를 반영하고 있어 상향될 여지 있다고 판단
기업 개요
반도체 전공정 장비 업체
1) 반도체 전공정 증착 장비인 PECVD 공급 업체 테스는 반도체 전공정 장비 업체로 2002년 9월에 설립되었음.
2) 2004년에 DRAM과 NAND향 8인치 웨이퍼용 HT Nit PECVD 장비를 개발하였고 2006년에는 60nm 양산 공정에 적용하는 8인치 웨이퍼용 ACL PECVD 장비 개발에 성공했음.
3) 2007년 60nm 12인치 웨이퍼용 ACL PECVD 장비를 개발하였고, 2008년 5월 코스닥 시장에 상장하였음.
4) 2010년에는 반도체 장비 HF Dry Etcher의 양산을 시작하였고, 2011년 하이브리드 GPE(Gas Phase Etcher) 장비를 개발하여 2012년에 양산 적용하였음.
자회사
1) 동사는 연결대상 종속기업으로 시안테스반도체설비유한공사, 우시테스반도체설비유한공사를 보유하고 있음.
2) 관계 기업으로는 (주)이엠아이티, ZENITH MATERIALS TECHNOLOGY CORP.이 있음.
3) 연결대상 종속기업인 시안테스반도체설비유한공사와 우시테스반도체설비유한공사의 경우, 국내 판매와 연계하여 설비의 판매, 설치와 유지 보수를 담당함.
4) 이엠아이티는 반도체 장비제조회사로 플라즈마를 이용한 Cleaning System 등을 제공하며, ZENITH MATERIALS TECHNOLOGY CORP.은 반도체 장비 등을 판매함.
주요 사업 및 매출 구성
1) NAND 60%, DRAM 39% 매출 비중 동사의 사업은 크게 반도체와 디스플레이 장비로 구분되나 사실상 대부분의 매출은 반도체에서 발생되고 있음.
2) 동사의 주력 반도체 장비는 PECVD 장비군과 Dry Cleaning 장비로 주요 고객사는 삼성전자와 SK하이닉스임.
3) 2022년 매출액 기준 NAND향 장비의 매출 비중이 약 60%로 DRAM향 장비 39% 대비 높으며, 이는 NAND향 장비인 ACL(Amorphous Carbon Layer) PECVD의 매출 비중이 높기 때문임.
4) 기존 NAND 중심에서 비메모리 반도체로 장비 채택이 확대되고 있는 추세이며, 주요 경쟁사로는 Applied Materials, Lam Research, Tokyo Electron이 있음.
1. PECVD
1) 동사의 주요 장비군은 PECVD이며, CVD(Chemical Vapor Deposition)는 화학기상 증착 방법이고 PECVD는 (Plasma Enhanced CVD)는 강한 저압으로 야기된 Plasma를 이용한 CVD임.
2) Plasma에 의해 증착될 물질들이 에너지를 얻어 낮은 온도에서 증착이 가능하며, 동사 PECVD 중 주력 장비는 ACL로 Hard Mask 증착에 사용되고 3D NAND의 고단화로 인해 NAND에서 활용도가 높음.
3) ARC는 노광 공정상 난반사를 방지하기 위한 막 형성에 사용되며, DRAM 비중이 상대적으로 높음.
4) BSD는 신규 장비로 박막 적층 증가에 따른 압력 상승으로 발생할 수 있는 Wafer Warpage 현상을 방지하기 위한 막 형성에 사용됨.
5) 또 다른 신규 장비인 Low-k 장비는 Low-k 절연막 형성에 사용되며 DRAM향으로 공급됨.
2. Dry Cleaning
1) GPE는 건식 세정 장비 동사의 Dry Cleaning 장비는 GPE(Gas Phase Etcher)로 Gas 방식의 건식 세정 장비임.
2) SK하이닉스에 DRAM, NAND향으로 공급을 시작으로 2016년 삼성전자향 DRAM, 2019년 삼성전자 NAND으로 적용처를 확대하였음.
3) 2021년 말에는 삼성전자의 Logic향으로 퀄(Qualification)을 통과하였으며, 주요 경쟁사는 일본의 Tokyo Electron임.
4) 반도체 미세화에 따라 Aspect Ratio 값이 상승하여 트랜치나 Via Hole의 밑바닥까지 세정용액이 내려가지 못해 습식방식 대비 건식세정의 사용은 지속 확대되는 추세임.
최대 주주
1) 최대주주 지분율 19.91% 테스의 최대주주는 창립자인 주숭일 회장으로 지분 19.91%를 보유 중이며, 특수관계인 포함 지분은 29.31%임.
2) 주숭일 회장은 삼성전자 반도체 출신으로 이후 SK하이닉스에서 약 30년간 재직하며, 생산총괄 부사장까지 역임하였음.
3) 이러한 경험을 바탕으로 2002년 테스를 설립하였며, 동사는 2017년부터 꾸준히 주가안정 및 주주가치 제고를 목적으로 자사주 매입 정책을 펼치고 있음.
4) 최근 자사주 매입 이력으로는 2022년 7월부터 9월까지 자기주식취득 신탁계약을 통해 약 100억원의 자사주 매입을 진행하였음.
5) 그 결과 보유 자사주 비율은 2017년 1.43%에서 지속적으로 증가하여 2022년 9월 30일 기준 11.3%까지 증가했음.
산업 현황
Down Cycle 진행 중인 반도체 산업
1) 2022년 글로벌 반도체 시장 규모는 5,801억달러로 +4.4% YoY 성장한 것으로 추정되며, 이 중 메모리 반도체 시장은 1,344억달러, 비메모리 반도체 시장은 4,457억달러 규모로 추정됨.
2) 2023년 글로벌 반도체 시장은 5,566억 달러로 -4.1% YoY 감소할 것으로 전망되며, DRAM 시장은 508.7억달러(-36.5% YoY), NAND 시장은 493.6억달러(-18.7% YoY)감소할 것임.
3) 따라서 메모리 시장 전체는 -28.8% YoY 감소할 것으로 예상되며, 비메모리 시장은 +3.9% YoY 성장할 것으로 전망함.
4) 2020년부터 시작된 COVID-19으로 인한 IT 수요 증가는 공급망 이슈를 우려한 IT Set 업체들의 안전 재고 확보, 반도체 공급 부족을 타개하기 위한 반도체 업체들의 CAPA 확대로 이어졌음.
5) 하지만 비대면 상황이 완화됨과 함께 PC를 시작으로 IT 수요가 크게 감소하였으며, 중국에서는 제로 코로나 정책으로 인한 봉쇄가 빈번하게 발생하였고 이는 모바일 시장의 위축을 불러 일으킴.
6) IT 중 가장 견조하게 수요세가 지속되던 서버도 반도체 과잉 재고로 인해 구매 의지가 크게 감소된 상황임.
7) 이에 더해 2022년 연초부터 시작된 미국 FED의 금리 인상으로 인해 소비자 구매력 감소 및 IDC 업체들의 실적 부진은 Data Center 투자 규모 축소로 이어졌음.
8) 반면 반도체 업체들은 반도체 공급 부족을 타개하기 위해 CAPA를 지속적으로 확대하여 왔기 때문에 이는 고스란히 공급 과잉으로 이어졌음.
9) 즉 반도체 업체들의 가동률 조정이 불가피해졌으며, 대만 UMC의 경우 3Q22까지 100%로 이어지던 가동률이 4Q22 90%로 하락하였고, 1Q23은 70%까지 하락하는 가이던스를 제시함.
10) 삼성전자 Foundry 역시 12인치 가동률은 70% 초반까지 하락한 것으로 보이고 TSMC도 75% 수준으로 추정됨.
증착 공정
1) 동사의 PECVD 장비는 반도체 전공정 중 증착 공정에 사용되는 장비이며, 증착 공정은 회로 간의 연결, 보호 역할을 하는 Thin Film을 만드는 과정임.
2) 층간 절연은 주로 CVD(Chemical Vapor Deposition)를 사용하며, 메탈 배선은 PVD(Physical Vapor Deposition)로 진행함.
3) CVD 증착 방법은 프로세스 챔버 속 원료기체의 원소가 적절한 에너지를 공급받아 화학적으로 다른 원소로 변하면서 웨이퍼 표면에 달라붙어 증착되고 부산물이 배출됨.
4) CVD는 반응 압력, 반응 에너지 별로 구분되며, 특히 플라즈마 CVD(PECVD)의 경우 다른 CVD에 비해 저온에서 형성이 가능하고 두께 균일도를 조절할 수 있음.
5) PECVD는 플라즈마를 만들 때 생성된 여러 가지 입자(양이온, 음이온, 전자, 라디칼 등) 중 반응이 활발한 라디칼(Radical, 활성종)을 이용함.
6) 이는 에너지적으로 불안정하기 때문에 약 400도의 저온에서도 다른 원소와 화학적으로 쉽게 결합함.
7) PECVD는 메탈과 메탈 사이를 절연막(IMD)으로 채울 때, 하부막인 메탈이 녹지 않거나 특성이 변하지 않도록 저온 공정에서 사용되며, 상부의 Passivation에도 적용됨.
8) 동사의 주력 장비인 ACL(Amorphous Carbon Layer) PECVD 장비는 Hard Mask 증착에 사용되며, Hard Mask 는 패터닝에 사용되는 필름임.
9) PR Mask는 가로에 대한 세로 비율이 커지게 되면 쓰러지는 현상이 발생하게 되므로 PR Mask 아래 Hard Mask를 사용함.
10) 즉 Hard Mask는 Film의 높이가 높아지고 선폭이 작아져 생기는 패터닝의 어려움을 극복하기 위해 사용되고 있음.
11) 특히 NAND 고단화가 지속될수록 HARC(High Aspect Ratio Contact) 식각에서 사용되는 Hard Mask의 두께는 증가하게 됨.
12) NAND 외에도 DRAM Storage Node(Capacitor), EUV에서 수요가 증가하고 있으며, 동사의 ACL 장비는 NAND와 DRAM향 모두 공급되고 Logic향 제품은 현재 평가 진행 중으로 파악됨.
13) ARC(Anti Reflection Coating) PECVD 장비는 노광 공정에서 Under Layer Film에 의한 빛의 반사로 패터닝 불량 발생을 제어하기 위해 PR 도포 전 ARC 막을 증착하는데 사용됨.
14) 동사의 장비는 SK하이닉스로 공급되고 있으며, NAND 대비 DRAM의 매출 비중이 높게 나타남.
투자포인트
반도체 대형주와 장비주의 주가 동행
1) 반도체 업황은 수요 확대 → 메모리 가격 상승 → CAPEX 확대 → 수요 둔화 → 메모리 가격 하락 → CAPEX 하향 → 수요 확대의 Cycle이 반복됨.
2) 2023년 하반기 반도체 업황 개선을 전망하는 이유 중 하나는 공급사의 강력한 CAPEX 축소와 감산임.
3) 공급사의 CAPA가 늘지 않는다면 통상적으로 장비에 대한 수혜를 생각하기는 어려우나, 반도체 대형주와 장비주의 주가 상관관계가 가장 높다는 점은 장비주를 외면하기 어려움.
2023년 반도체 CAPEX 감소하나 신규 장비로 단위당 매출 상승 기대
1) 메모리 반도체 업계 CAPA의 경우 삼성전자, SK하이닉스, Micron 모두 2023년 CAPA 투자는 매우 제한될 것으로 보임.
2) SK하이닉스와 Micron의 CAPEX는 -50% YoY 이상 감소할 것으로 전망되며, 삼성전자의 경우 CAPEX 감소폭이 크지 않을 것으로 보임.
3) 그러나 이는 P4 등 인프라 투자, EUV 적용 확대 등에 따른 단위당 CAPEX 증가에 기인하며, 여기에 더해 R&D 비용도 2022년 약 1조원에서 2023년 3조원 이상으로 증가할 것임.
4) 사실상 장비 투자 금액의 하락폭은 클 것이며, CAPA 기준으로 보면 삼성전자는 2022년 P2 20K/월 DRAM 투자가 상반기에 집행되었음.
5) 연말부터 시작된 P3 DRAM 40K/월 투자는 올해 2분기까지 이어지고 P1 전환투자도 지속될 것으로 예상되며, NAND는 2022년 P3 40K/월 규모 투자 이후 2023년 증설은 없음.
6) SK하이닉스는 신규 투자 계획이 전무하며, 2023년 글로벌 DRAM CAPEX는 -28.9% YoY, NAND CAPEX는 -34.6% YoY 축소될 것으로 전망함.
7) 삼성전자는 DRAM CAPEX -1.7% YoY, NAND CAPEX -0.8% YoY 감소하고, SK하이닉스는 DRAM CAPEX -48.2% YoY, NAND CAPEX -39.0% YoY 감소할 것으로 예상함.
8) 양사 합산으로 보면 DRAM -18.7% YoY, NAND -12.3% YoY 감소하는 수준임.
9) 반도체 업체의 CAPEX는 장비 업체의 매출액이기 때문에 2023년 업계 CAPEX 축소는 장비 업체들의 매출액 감소를 의미함.
10) 상반기 삼성전자의 P3 DRAM 투자분에 대한 매출 인식이 마무리된 이후의 투자 계획은 불투명하기 때문에 장비사의 하반기의 실적 가시성도 낮은 상황임.
11) 메모리 CAPEX 축소 구간에서 상대적으로 장비사의 실적을 방어할 만한 요소는 신규 장비와 비메모리향 장비로 판단함.
12) 비메모리의 경우 삼성전자의 선단 공정 중심의 투자가 지속되고 있고 신규 장비는 단위당 매출액 증가 요소이기 때문임.
13) 동사는 BSD, Low-K 신규 장비와 비메모리향 GPE 장비로 기존 NAND ACL 장비에 편중되어 있던 장비 매출 다변화가 기대됨.
14) 반도체 공정은 웨이퍼의 단면을 사용하기 때문에 양면간의 응력차에 의해 웨이퍼가 휘는 현상(Warpage, Wafer bow)이 발생함.
15) 특히 고종횡비(High Aspect Ratio, HAR) 증착으로 인해 적층 박막의 스트레스 누적에 따른 웨이퍼 보우 현상 제어가 수율에 큰 영향을 미침.
16) BSD(Back Side Deposition) 장비는 웨이퍼 전면이 아닌 후면에 카운터 스트레스 박막을 증착하여 웨이퍼의 형상을 관리하게 해줌.
17) 고단화가 지속되고 있는 NAND에서 활용도가 높을 것으로 예상하며, 동사는 2022년 SK하이닉스 인증을 통과하였고 삼성전자와는 퀄이 진행 중인 것으로 파악됨.
18) 또 다른 신규 장비는 Low-k이며, Low-k는 유전율이 낮은 소재로 절연막 물질을 사용함.
19) 메탈과 메탈 사이의 물질이 유전율이 큰 경우 배선에서 전하를 잡아두는 성질로 인해 전하의 흐름이 원활하지 않게됨.
20) 따라서 Low-k를 가지는 물질을 사용하여 적은 전하로 RC Delay를 줄여 신호 전달 속도를 유지하며, Logic에서의 사용을 시작으로 Metal DRAM 배선에 적용되고 있음.
21) 동사는 2022년 SK하이닉스 DRAM향으로 퀄을 받았고 일부 매출이 발생한 것으로 파악됨.
22) 기존 장비인 GPE는 2021년 말 삼성전자 Logic향으로 퀄을 통과했으며, 향후 신규 Fab 증설과 함께 장비 공급이 점진적으로 확대될 것으로 기대됨.
23) 주력 장비인 ACL은 Logic향으로 고객사 인증 진행 중인 것으로 파악되며, 그동안 동사가 저평가된 이유는 높은 NAND 매출 비중과 신규 장비의 부재였다고 생각됨.
24) 따라서 신규장비와 기존 장비의 적용 Application 다변화는 Valuation 확대 요소임과 함께 향후 고객사 투자 확대 시 과거 대비 단위 당 매출액 증가 요소로 판단함.
실적 추이 및 전망
하반기 투자 공백으로 상고하저 보였던 2022년
1) 동사는 2022년 매출액 3,580억원(-4.6% YoY), 영업이익 559억원(-10.1% YoY)을 기록하였음.
2) 상반기 삼성전자의 P3 NAND 투자 강도가 강하였고, SK하이닉스의 M15, M16 투자에 대한 매출 인식으로 상고하저의 실적을 보였음.
3) 하반기 반도체 업황이 빠르게 악화되며 신규 장비 투자가 축소되었고 P3의 DRAM 투자 시기가 11월로 지연되며 4분기 실적은 매출액 754억원(-33.0% QoQ), 영업이익 85억원(-68.3% QoQ)를 기록하였음.
고객사 CAPEX 축소로 2023년 실적 감소 예상
1) 2023년 테스의 매출액 2,299억원(-35.8% YoY), 영업이익 207억원(-63.0% YoY)을 전망함.
2) 동사와 같은 반도체 전공정 장비 업체는 반도체 업체의 CAPEX 투자에 따라 실적이 변동되며, 반도체 업황 둔화가 깊은 만큼 2023년 신규 CAPA 투자는 매우 제한적일 것임.
3) 이에 더해 메모리 공급 업체들은 감산과 더불어 미세화 속도를 늦추며 공급량을 줄이고 있기 때문에 전체적으로 장비 CAPEX 축소가 강할 것으로 예상됨.
4) 다만 업계 메모리 재고는 1Q23 Peak를 기록한 후 점진적으로 낮아질 것으로 예상되고 하반기 수요 개선과 함께 업황도 반등할 것으로 전망함.
5) FED의 금리인상 마무리와 구매를 지연하며 보유 재고를 소진하고 있는 IT 고객사의 하반기 IT 계절적 수요 회복에 따른 구매 재개 등을 예상함.
6) 특히 중국 모바일 시장은 COVID-19 집단 면역 이후 소비 회복이 기대되며, 상반기 생산을 축소했던 반도체 업체들은 하반기에 수요 확대에 대응하기 위한 가동률 확대가 이어질 것임.
7) 수요의 가격 탄력성이 탄력적인 NAND의 수요 반등이 DRAM 대비 빠르게 나타날 것으로 보이며, 이에 따라 수급 균형의 시기도 빠를 전망임.
8) 업황 개선이 빠를수록 신규 투자에 대한 시기도 당겨질 것으로 보이며, NAND는 DRAM과 달리 공급 업체의 수가 많은 상황으로 1위 업체인 삼성전자의 점유율 확대 의지도 여전히 있어 보임.
9) 하반기 삼성전자의 NAND 투자 확대 시 동사의 수혜가 기대되며, 물론 이는 DRAM의 업황 반등과 함께 적정한 DRAM 수익성 확보가 전제되어야 할 것임.
10) 동사는 기존 장비의 비메모리 반도체향 확대, BSD, Low-k 신규 장비로 고객사 투자 단위당 장비 매출이 증가할 것으로 예상됨.
11) 2023년 실적 추정치는 최소화된 고객사 CAPEX를 감안하고 있어 투자 속도에 따라 하반기 실적이 상향될 여지도 있다고 판단함.
Valuation
2023F PBR 1.1x 수준
1) 동사의 현주가는 2023F PBR 1.1x 수준이며, 이는 동사의 Historical PBR Band 하단 수준에 위치함.
2) 국내 전공정 장비 Peer의 평균 2023F PBR은 1.6x 수준으로 동사는 CVD 동종 업체 중 가장 낮은 Valuation을 받고 있음.
3) 이는 그동안 ACL 장비의 높은 매출 비중으로 인한 NAND 장비사로 시장에서 인식된 영향이 크다고 판단함.
4) 더욱이 국내 Peer 업체들의 경우 신규 장비로 인해 고객사 내 신규 Layer 적용이 확대되며 반도체 장비 국산화의 수혜 기대감을 받아왔음.
5) 동사의 ACL은 여전히 동사의 매출 기여도가 가장 높은 장비가 유지될 것임은 분명하나, BSD, Low-k 장비 등 신규 장비의 퀄로 고객사의 투자 재개 시 장비 다변화가 가능할 것으로 보임.
6) 기존 장비인 GPE와 ACL 역시 비메모리로 확대되고 있어 신규 장비와 비메모리 반도체향 매출 성장 가능성을 감안한다면 Peer 대비 Valuation Gap도 점진적으로 축소될 것임.
반도체 업황 개선 늦어질 시 CAPEX 확대 시점 지연
1) 동사의 실적은 반도체 업체의 CAPEX와 연동되어 있어 반도체 업황의 상황이 중요함.
2) 시장은 하반기 반도체 업황 반등에 대해 기대하고 있는 상황이고 업황이 개선된다면 공급을 축소시키고 있는 반도체 업체들도 2024년 수요 대응을 위해 투자를 재개할 것임.
3) 결국 투자 재개 시점은 업황 개선 시기와 연결되기 때문에 업황 개선의 속도가 시장의 예상보다 늦어질 경우 반도체 CAPA 투자 역시 지연될 것임.
4) 이는 장비사 모두에게 해당되는 Risk 요소로 판단하며, 동사 개별적으로는 신규 장비의 확대 시점임.
5) 물론 신규 장비로 인한 신규 매출과 이로 인한 Valuation 해소는 긍정적이며, Low-k와 BSD 장비 모두 SK하이닉스로부터 퀄을 받은 상태임.
6) 다만 SK하이닉스는 2023년 삼성전자 대비 장비 투자 여력이 더욱 없는 상황이며, DRAM 업황 개선 속도에 따라 다르겠지만 현재 업황 상황으로는 다소 어려움.
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