[필독] 겨울잠 자고 있는 반도체 기판 대장주 : 심텍(222800) - 모듈 PCB, 패키지기판

 

 

 

 

▼ 심텍 투자자 필독 REPORT

지금 매수하자 DDR5 대장주! : 심텍(222800) - 모듈 PCB, 패키지기판

 

 

 

심텍 - 겨울잠 자고 있는 반도체 기판 대장주 (느낌이블로그)

 

 

 

안녕하세요 느낌이입니다.

 

오늘은 반도체 기판 부품주인 심텍에 대해 매수근거와 기업분석을 진행해보려고 합니다.  

 

최근 심텍의 23년 1분기 실적 컨센서스 수치가 쇼크 수준으로 나왔죠.

 

심텍 내 직원의 내부고발 뿐만 아니라 23년 매크로 회복의 기미는 보이지 않으며, 현재 겨울을 지나고 있는 반도체 업황은 언제쯤 봄이 찾아올지 알 수 없을 정도입니다.

 

하지만 이러한 상황에서 심텍이 재도약 할 수 있는 기회는 아직 상존해있다고 판단됩니다.

 

메모리 업황의 턴어라운드와 맞물려 DDR5의 개화기와 AI 반도체의 도약기가 기다리고 있기 때문인데요.

 

그 시기가 당겨질지 아니면 늦어질지는 메모리 반도체 재고와 반도체 시황을 추적하는 방법밖에 없습니다.

 

상기 내용을 항상 기억하시고 먼저 심텍의 증권사 리포트 한 개 읽어보고 시작하겠습니다.

 

실적 대폭 하향. 하반기 회복 기다리자 (하나증권 : 김록호)

4Q22 Review: 실적 쇼크
심텍의 22년 4분기 매출액은 3,280억원(YoY -16%, QoQ -31%), 영업이익은 326억원(YoY -58%, QoQ -72%)을 기록했다. 이는 컨센서스를 각각 15%, 50% 하회하는 실적 쇼크다. 22년 4분기에 IT 전반적인 수요가 급감하며 물량 감소폭이 예상보다 컸고, 환율마저 도와주지 않았다. 메모리 업황의 급랭으로 인해 모듈PCB의 매출액이 전분기대비 35% 감소했는데, PC가 49%, SSD가 42% 감소해 외형 축소의 주요인이었다. 패키지 부문 매출액은 전분기대비 30% 감소했는데, FC-CSP와 SiP 매출액 감소폭이 각각 34%, 43%로 큰 편이었다.


23년 상반기 부진한 가이던스 공유
심텍은 공정공시를 통해 23년 상반기 가이던스로 매출액 5,117억원, 영업이익 52억원을 제시했다. 전방산업 수요의 불확실성이 워낙에 높은 상황에서 상대적으로 가시성이 높다고 생각되는 상반기 실적만 공유한 것으로 파악된다. 하나증권은 심텍의 23년 1분기 영업손실을 303억원, 2분기 영업이익은 220억원으로 전망한다. 수요에 대한 불확실성이 상존하는 가운데, IT의 전통적인 계절성을 감안하면 2분기에는 물량 증가와 그에 따른 가동률 상승으로 인해 흑자전환할 가능성이 높다는 판단이다. 22년 4분기 실적과 23년 상반기 가이던스가 예상보다 저조하지만, 분기 실적 저점이 23년 1분기라는 점은 그나마 위안거리다.


2023년 가혹한 현실. 그래도 하반기 기회는 상존
심텍에 대한 투자의견 ‘BUY’를 유지하고, 목표주가를 35,000원으로 하향한다. 2023년 및 2024년 EPS를 기존대비 각각 54%, 30% 하향하며 목표주가를 하향했다. 목표주가는 실적 턴어라운드 이후인 23년 하반기 이후 12개월 선행 EPS에 글로벌 동종업체의 2023년 평균 PER 9.7배를 적용해 산출했다. 22년 4분기 실적 Preview를 작성하며 실적을 하향 조정한 바 있는데, 이후에는 실적 하향 조정폭이 축소될 것으로 생각했다. 다만, 연초 업황의 급랭으로 인해 2023년 실적 하향폭이 다시 한번 크게 나타났다. 실적 하향으로 인해 단기적으로 주가가 하락할 수 있지만, 23년 1분기 실적이 바닥이고, 23년 하반기 이후 업황의 턴어라운드와 DDR5 공급 본격화라는 모멘텀을 생각하면 주가 하락 이후에 비중확대를 도모할 수 있다는 판단이다.

 

 

 

경기침체로 무너지는 서버시장과 DDR5 

 

1) 현재 삼성전자와 SK하이닉스가 반도체 업황 턴어라운드 카드로 판단하는 서버용 D램의 세대 교체가 예상보다 더 지연될 수 있다는 우려가 큰 상황임.

2) 연준의 금리인상과 글로벌 경기 침체 여파로 클라우드 기업들의 인프라 투자가 미뤄지면서 데이터센터와 서버 시장의 회복세가 예상보다 더딜 것임.

3) 트렌드포스는 올해 세계 서버 출하량이 전년 대비 1.31% 증가한 1443만대에 그칠 것으로 전망했으며, 제품에 대한 수요가 예상보다 훨씬 약하고 구매 기업은 예산을 더 엄격하게 통제하고 있음.

4) 특히 급격한 경기 침체, 환경 규제 등으로 인해 예상보다 서버 교체 수요가 일어나지 않고 있는 상황임.

 

5) 따라서 서버 CPU 플랫폼의 발전이 예상대로 순조롭게 진행되지 않기 때문에 출하량은 더 떨어질 것으로 예상됨.

 

6) 삼성전자와 SK하이닉스는 올해 DDR5 세대 교체 수요가 메모리 업황 둔화를 일부 상쇄할 것이라는 기대감을 나타냈으나 물거품이 되고있는 상황임.

7) DDR5는 지난 2021년 출시 당시 DDR4 제품보다 30% 이상 프리미엄이 붙었지만 점점 더 격차가 줄어들고 있으며, 트렌드포스에 따르면 DDR5 고정거래가격은 최근 1년 새 44.9% 하락함.

 

8) 상대적으로 고가 제품인 DDR5의 가격이 더 빠른 속도로 떨어지고 있으며, 옴디아는 올해 서버용 D램 시장에서 DDR5가 차지하는 비중을 28%에서 13%로 최근 하향 조정함.

 

9) 그러나 삼성전자는 미래 수요 대비와 시장점유율 강화를 위해 중장기 차원의 투자는 지속한다는 방침이며, 곧 DDR5 시장이 본격화 될 것으로 내다보고 있음.

 

10) 또한 삼성전자는 지난해 12월 10나노급 5세대(1b) 나노 공정으로 16Gb DDR5 D램을 개발하고 AMD와 호환성 검증을 마친 상태임.

 

11) 1b D램은 기존 4세대 제품에 비해 효율성이 40% 이상 증가하고, 원가 경쟁력도 더 높으며, SK하이닉스도 올해 중반에 1b D램 양산에 나설 계획임.

 

12) SK하이닉스는 이르면 다음달 인텔과 10나노급 5세대(1b) 서버용 D램에 대해 호환성 검증 절차에 들어갈 예정임.

 

 

 

 

버릴 수 없는  희망, 놓을 수 없는 끈

 

1) 삼성전자는 이같이 어려운 상황에서도 반도체 한파를 극복할 수 있는 아이템으로 수익성이 높은 서버용 DDR5 D램과 고대역폭 메모리(HBM)를 내다보고 있음.

 

2) 그러나 이번에 삼성전자가 공시한 사업보고서를 보면, 지난해 반도체 시장이 경기 악화로 얼어붙으면서 하반기부터 반도체 부문의 실적이 눈에 띄게 줄어들었음.

 

3) 실제 DS 부문 재고자산은 지난해 말 기준 29조576억원으로 전년 말보다 76.59% 늘었으며, 이는 수요가 줄면서 만들어두고도 판매하지 못한 제품이 많이 쌓였다는 의미임.

 

4) 그러나 삼성전자는 반도체 시장 상황이 좋지 않지만 메모리 사업에서 수익을 올릴 수 있다고 기대하고 있으며, 최신 D램 규격인 DDR5 시장 확대가 대표 사례임.

 

5) DDR5 D램은 기존 DDR4 D램보다 수익성이 세 배쯤 높으며, 특히 서버용은 모바일과 PC용보다 고부가가치 제품임.

 

 

6) 따라서 반도체 업계는 인텔이 1월 사파이어 래피즈를 선보인 것에 주목하고 있으며, 사파이어 래피즈는 DDR5를 지원하는 서버용 CPU 신제품임.

 

7) 사파이어 래피즈가 시장에 본격적으로 풀리면 함께 쓰이는 서버용 DDR5 D램 사용도 늘어날 수 밖에 없음.

 

8) 결국 올해 3분기부터 서버용 DDR5 수요가 늘면서 높은 가격 프리미엄에 힘입어 서버 D램 평균판매가격(ASP)은 하락을 멈출 것으로 예상됨.

 

 

9) 또한 Chat GPT 효과에 따른 AI 서비스 확대도 고성능 메모리 수요 진작을 기대하게 만든 요소이며, 서버에서 AI 연산을 지원하려면 GPU와 함께 HBM 탑재가 필수임.

 

10) 최근 다수 기업이 AI 서버 투자를 늘리면서 HBM 사용도 증가하고 있으며, 시장조사업체 트렌드포스는 HBM 시장이 올해부터 2025년까지 연평균 40~45% 이상 성장할 수 있다고 예측함.

 

11) 또한 HBM은 제조 기술 측면에서 진입 장벽이 매우 높으며, 메모리 공급 업체에게 HBM은 매출총이익이 높은 제품임 .

 

12) 클라우드 서비스 기업들이 AI 서버에 더 많은 투자를 할 것이며, 올해 AI 서버 출하량이 8% 증가할 것으로 예상되고 2026년까지 출하량은 연평균 10.8% 증가할 것으로 전망함.

 

 

 

 

심텍, 겨울잠에서 깨어나면 하반기는 DD5 모멘텀

 

1) 반도체 기판 섹터는 21~22년 반도체 주식 투자자들에게 뜨거운 주식이었으며, 심텍, 코리아써키트, 해성디에스, 대덕전자, 이수페타시스 등이 이에 호응하는 실적들을 발표했었음.

 

2) 당시 플립칩-볼그리드어레이(FC-BGA)와 같은 고성능 기판 수요가 늘어나면서 관련 업체들의 호황이 시작됐으며, 또한 반도체 기판 산업은 투자비용이나 기술 진입장벽이 높아 새로운 경쟁자 출현이 어려웠음.

3) 하지만 심텍은 FC-BGA 제품을 생산하진 않으며, 미래 먹거리인 비메모리 향 반도체 패키지 기판인 FC-CSP와 SiP 등의 매출비중이 확대되고 있음.

 

 

4) 해당 제품들의 영업이익률은 20%를 상회하고 있으며, FC-BGA를 하지 않는 심텍이 시장에서 저평가 받지 않는 이유는 하반기부터 확대될 DDR5용 기판 매출 때문임.

 

5) 서버 CPU 시장을 90% 점유하고 있는 인텔이 DDR5를 지원하는 CPU 사파이어 래피즈를 공개한 이후로, 시장에서는 사파이어 래피즈 출시가 본격적인 DDR5 수요 증가 시작으로 보고있음.

 

6) 이에 맞춰 심텍은 DDR5 수요 대응과 비메모리 반도체 수요 대응을 위해 공격적인 설비 증설을 진행했으며, 심텍홀딩스의 자회사 서스티오의 말레이시아 페낭 공장도 완공함.

7) FC-BGA는 기판 면적 수요가 급격히 증가하기 때문에 CAPA 확보가 많이 필요하며, 많은 기판 업체들이 FC-BGA CAPA 확대에만 집중한 탓에 심텍 혼자 DDR5 기판 수혜를 누릴 것으로 예상됨.

 

 

 

겨울잠의 원인은 블라인드발  폭로, 택갈이 악재

 

1) 최근 심텍이 밝힌 올 상반기 매출은 전년동기 대비 43% 감소한 5117억원, 영업이익 전망치는 전년동기 대비 97% 급감한 52억원이며 영업이익률은 1%임.

 

2) 비록 메모리 반도체 기판 관련 업황이 나빠졌다고 하지만 심텍이 발표한 수치는 나락 수준이며, 경쟁사들과 비교해도 이익 하락폭이 너무 큼.

 

3) 업계에선 심텍의 상반기 실적 폭락 전망에 또 다른 원인이 있을 것이란 분석이 나오고 있으며, 단순 업황 부진으로 설명될 수 있는 수치가 아님.

4) 그러나 심텍은 상반기 매출 전망치에 대해 상반기 반도체 경기 둔화 지속과 불확실성 심화 등 영향이라고 설명했음.

 

5) 또한 영업이익 예상치에 대해서는 1분기 전방시장 수요 둔화 지속 등으로 300억원 적자가 예상되나, 2분기에는 전방시장 수요 회복 시작과 시스템 반도체용 고부가품 매출 확대로 흑자전환을 전망한다고 밝힘.

 

 

6) 1분기 삼성전자와 SK하이닉스 등 메모리 반도체 사업이 모두 안 좋긴 하지만, 심텍의 박살난 전망은 일각에서는 지난 1월 불거진 포장갈이 의혹과 관련있다는 관측도 나오고 있음.

 

7) 이 의혹과 관련, 지난 2월 초순 삼성전자와 SK하이닉스 등에선 심텍 등 여러 PCB 협력사를 상대로 공장 검증(Audit)을 진행함.

8) 심텍 때문에 다른 PCB 업체도 검증을 진행했고, 다른 업체에선 관련 문제가 발견되지 않았으나 심텍은 PCN 위반 혐의 때문에 삼성전자와 SK하이닉스의 검증을 받았음.

9) 따라서 심텍의 상반기 박살난 실적 전망은 삼성전자와 SK하이닉스 향 1분기 물량 상당수가 다른 협력사로 넘어간 것으로 예상됨.

 

10) 심텍의 22년 매출은 1조6974억원, 영업이익은 3487억원을 올렸으며, 이는 전년 대비 매출은 24%, 영업이익은 2배로 늘어난 수치임.

 

11) 이러한 실적은 전방시장 수요 증가와 고부가 mSAP(modified-Semi Additive Process) 기판 매출이 증가했기 때문으로 판단됨.

 

12) 결론적으로 동사는 최근 불거진 의혹으로 인해 고객사의 신뢰도를 잃어버렸으나, 축적된 기술 노하우와 원가 경쟁력을 바탕으로 향후 서버향 DDR5 개화기에 실적 회복이 가파르게 증가할 것으로 예상됨.

 

13) 따라서 실적 둔화로 인한 주가 하락 기간을 매수 가능 시점으로 판단하며, 현재 12MF PBR은 1.2배로 2020년 이후 저점에서 거래 중임.