[필독] 비메모리 시장과 함께 성장하는 테스트 하우스 : 네패스아크(330860)

 

 

 

 

▼ 네패스아크 투자자 필독 REPORT

[필독] 불확실성 속 성장 가능성 기대 : 네패스아크(330860) - 목표주가 33,500(New)

아크 ETF 편입 가즈아! : 네패스아크(330860) - PMIC/DDI/AP Test

 

 

 

네패스아크 - 비메모리 시장과 함께 성장하는 테스트 하우스 (한국IR협의회 : 박성순)

 

 

 

비메모리 반도체 테스트 업체
네패스아크는 모회사인 네패스로부터 2019년 4월 물적분할되어 설립된 반도체 테스트 업체. 동사는 DDI, PMIC, AP, RF 전용 Tester를 보유. 기존 PMIC 위주에서 DDI, AP, RF로 테스트 칩이 다변화되었으며 주요 고객사는 삼성전자. 매출 비중은 PMIC 40%, AP 30%, DDI 25%, RF 5%의 구성을 보이며, PMIC와 DDI는 네패스 그룹 차원의 턴키 수주를 바탕으로 안정적인 물량 확보가 가능한 장점이 있음


스마트폰 수요 1분기 저점으로 반등 예상
동사가 테스트하는 AP, PMIC, DDI, RF는 스마트폰이 탑재 어플리케이션이기 때문에 IT 수요 중 스마트폰이 가장 가동률과 직결. 스마트폰 수요는 채널 재고 조정의 영향이 큰 상황. 하지만 채널 재고의 감소, AP 생산 확대를 감안하면 2분기에는 1분기 대비 스마트폰 출하량 증가를 기대. 네패스아크의 테스트 가동률도 1분기 50~60% 수준에 불과해 보이나 가동률은 1분기를 저점으로 점진적인 회복 전망. 정부와 삼성전자의 후공정 생태계 구축, 모회사 네패스의 FO-PLP 양산 안정화 등은 중장기적으로 동사의 테스트 물량 확대로 이어질 것으로 기대


2023년 역성장이나 하반기 실적 개선 전망
2023년 네패스아크의 매출액 1,334억원(-13.3% YoY), 영업이익 34억원(-84.8% YoY)을 전망. 고객사 가동률 하락으로 인해 동사의 1Q23 테스트 가동률은 전 Application에서 2022년 연말 대비 추가적으로 하락. DDI는 업계 재고가 높은 수준이며 AP와 PMIC는 하이엔드 엑시노스 부재 영향도 있음. 하지만 스마트폰 채널 재고는 지속적으로 감소하고 있어 재조조정의 끝도 거의 임박. 하지만 1분기를 저점으로 IT 고객사의 하반기 IT 계절적 수요 회복에 따른 구매 재개 등이 기대. 특히 중국 모바일 시장은 COVID-19 집단 면역 이후 소비 회복 기대감은 여전하다고 판단

 

 

 

기업 개요

 

비메모리반도체 후공정 테스트 업체

 

1) 반도체 웨이퍼 테스트 업체 네패스아크는 반도체 후공정 테스트를 영위할 목적으로 모회사인 네패스로부터 2019년 4월 물적분할되어 설립되었음.

 

2) 2019년 6월에는 12인치 OLED DDI(Display Drive IC) Test 양산을, 2020년 1월에는 12인치 SoC(System on Chip) AP(Application Processor) Test 양산을 시작하였음.

 

3) 2020년 5월 기업부설연구소를 설립하였고 동해 11월 코스닥시장에 상장되었으며, 2021년 하반기부터 FO-PLP(Fan-out Panel Level Packaging)로 패키징된 제품에 테스트 서비스를 제공하고 있음.

 

4) 현재 테스트 서비스를 제공하고 있는 제품군은 전력반도체(PMIC, Power Management IC), DDI(디스플레이 구동칩), SoC(System on Chip), RF(Radio Frequency) 등이 있음.

 

 

 

주요 사업 및 매출 구성

 

1) 동사는 웨이퍼 테스트 서비스를 제공하며, EDS공정(Electrical Die Sorting)은 ET Test & WBI → Hot/Cold Test → Repair/Final Test → Inking 순으로 진행됨.

 

2) ET Test는 반도체 집적회로(IC) 동작에 필요한 개별소자들에 전기적 직류전압, 전류특성의 파라미터를 테스트함.

 

3) WBI공정에서 웨이퍼에 일정 온도의 열을 가한 다음 AC(교류)/DC(직류) 전압을 가해 제품의 결함, 약한 부분 등 잠재적인 불량 요인을 찾음.

 

4) Hot/Cold 공정에서는 전기적 신호를 통해 웨이퍼 상의 각각의 칩 중 불량품이 있는지 판정하며, Repair공정에서는 Hot/Cold 공정에서 수선 가능으로 판정된 칩들을 수선함.

 

5) 수선이 끝나면 Final Test 공정을 통해 수선이 제대로 이루어졌는지 재차 검증하여 양/불량을 최종 판단하며, Inking 공정은 불량 칩에 특수 잉크를 찍어 불량을 식별할 수 있도록 만듦.

 

6) EDS공정은 프로브 카드(Probe Card)에 웨이퍼를 접촉시켜 진행하며, 웨이퍼 테스트 이후 패키징 공정이 시작되기 때문에 사실상 전공정 가장 마지막 부분에 해당됨.

 

 

7) 웨이퍼 테스트는 각 칩의 특성에 맞는 전용 Tester를 이용하여 칩의 전기적 성능, 품질 검사를 수행하며, 동사는 DDI, PMIC, AP, RF 전용 Tester를 보유하고 있음.

 

8) 기존 PMIC 위주에서 DDI, AP, RF로 테스트 칩이 다변화되었으며, 주요 고객사는 삼성전자이고 매출 비중은 PMIC 40%, AP 30%, DDI 25%, RF 5%의 구성을 보임.

 

9) PMIC와 DDI는 네패스 그룹 차원의 턴키 수주를 바탕으로 안정적인 물량 확보가 가능함.

 

 

 

 

산업 현황

 

2023년 반도체 업황은 상저하고

 

1) 동사는 Fabless 및 IDM 업체의 Wafer 물량에 대한 Test를 수행함에 따라 절대적으로 글로벌 반도체 경기의 영향을 받으며, 특히 동사의 전방 시장인 비메모리의 업황이 중요함.

 

2) 2022년 비메모리 시장은 4,393.6억달러(+12.0% YoY)를 기록했으며, 메모리 시장은 DRAM 800.9억달러(-15.6% YoY), NAND 606.8억달러(-11.5% YoY)를 기록하였음.

 

3) 2022년 글로벌 반도체 시장 규모는 5,801억달러로 +4.4% YoY 성장하였으며, 2023년 글로벌 반도체 시장은 5,566억달러로 -4.1% YoY 감소할 것으로 전망됨.

 

4) DRAM 시장은 508.7억달러(-36.5% YoY), NAND 시장은 493.6억달러(-18.7% YoY) 감소하여 메모리 시장 전체는 -28.8% YoY 감소할 것으로 예상됨.

 

5) 비메모리 시장은 +3.9% YoY 성장할 것으로 전망하며, 반도체 업황 둔화의 요인은 수요 부진과 높은 재고임.

 

 

6) 2020년부터 시작된 COVID-19로 인한 IT 수요 증가는 IT Set 업체들의 공급망 이슈를 우려한 안전 재고 확보, 반도체 공급 부족을 타개하기 위한 반도체 업체들의 CAPA 확대로 이어졌음.

 

7) 하지만 비대면 상황이 완화됨과 함께 PC를 시작으로 IT 수요가 크게 감소하였으며, 중국은 제로 코로나 정책으로 인한 봉쇄가 빈번하게 발생하였고 이는 모바일 시장 위축을 불러 일으킴.

 

8) IT 중 가장 견조하게 수요세가 지속되던 서버도 반도체 과잉 재고로 인하여 구매 의지가 크게 감소된 상황임.

 

9) 이에 더해 2022년 연초부터 시작된 미국 FED의 금리 인상으로 인한 소비자 구매력 감소 및 IDC 업체들의 실적 부진은 Data Center 투자 규모 축소로 이어졌음.

 

10) 반면 반도체 업체들은 반도체 공급 부족을 타개하기 위해 CAPA를 지속적으로 확대하여 왔기 때문에 이는 고스란히 공급 과잉으로 이어졌음.

 

11) 즉 반도체 업체들의 가동률 조정이 불가피해졌고 이는 곧 OSAT 업체의 물량 축소를 의미함.

 

12) 대만 Foundry인 UMC의 경우 3Q22까지 100%로 이어지던 가동률은 4Q22 90%로 하락하였고 1Q23은 70%까지 하락할 것으로 예상하는 가이던스를 제시하였음.

 

13) 가동률 70%는 10년 내 최저 가동률이며, 삼성전자 Foundry 역시 12인치 가동률은 70% 초반까지 하락한 것으로 보이고 TSMC도 75% 수준으로 추정됨.

 

 

14) 수요는 인플레이션 완화와 고객사의 재고 소진 정도에 달렸을 것으로 보임.

 

15) 2023년은 FED의 금리인상 마무리와 구매를 지연하여 보유 재고를 소진하고 있는 IT 고객사의 하반기 계절적 수요 회복에 따른 구매 재개 등이 기대됨.

 

16) 서버, 모바일, PC 등 주요 Application은 1Q23을 저점으로 2Q23부터는 수요가 일부 회복될 것으로 기대됨.

 

17) 중국 리오프닝 이후의 모바일 회복 기대감도 여전하며, 상반기 반도체 공급사들은 최대한 CAPEX를 축소하고 가동률 조정에 들어가며 수요 회복을 기다리고 있음.

 

18) 하반기에는 수요 확대에 대응하기 위한 가동률 확대가 이어질 것으로 보이며, 이에 따라 2023년 반도체 시장은 상저하고의 흐름을 보일 것으로 전망함.

 

 

 

투자포인트

 

파운드리 업체 가동률은 하반기 회복 전망

 

1) 글로벌 Foundry 업체들의 가동률이 하락하는 가운데 동사의 주요 고객사인 삼성전자의 가동률 역시 하락하였으며, 1Q23 삼성전자 비메모리 부문의 매출액은 6.7조원으로 -15% QoQ 감소함.

 

2) TSMC 역시 1Q23 매출액은 -16% QoQ 감소하였으며, 상반기 TSMC의 7nm 가동률은 40%를 하회하고 16/12nm은 50%, 28nm는 85~90%까지 하락할 것임.

 

3) 비메모리 고객사들의 재고조정으로 인해 상반기 내 Foundry 업체의 빠른 가동률 회복은 기대되지 않음.

 

4) 그러나 상반기에 재고를 소진하고 있는 반도체 업체들은 하반기에 수요 확대에 대응하기 위해 주문 확대가 이어질 것으로 전망함.

 

5) 모바일은 COVID-19 이후 중화권 중심의 수요 개선이 기대되고, 서버는 Cloud의 장기적인 성장 추세가 이어지는 가운데 AI 서버의 수요 역시 큰 성장이 기대됨.

 

 

6) 동사가 테스트하는 AP, PMIC, DDI, RF는 스마트폰이 탑재 어플리케이션이기 때문에 IT 수요 중 스마트폰이 가동률과 직결됨.

 

7) 스마트폰 수요는 아직 본격적으로 회복세에 진입하지 못하였으며, 1월과 2월의 글로벌 스마트폰 출하량은 -19.3% MoM, -10.5% MoM 각각 하락하였는데 이는 채널 재고 조정의 영향이 컸음.

 

8) 채널 재고는 지속적으로 감소하고 있어 재조조정의 끝도 거의 임박해 보임.

 

9) 스마트폰 출하량 대비 상대적으로 선행성으로 보이는 AP 업체인 Mediatek의 월별 실적을 보면 2월 +35.4% MoM, 3월 +41.7% MoM으로 매출액이 두 달 연속 큰 폭으로 상승하였음.

 

10) 채널 재고의 감소, AP 생산 확대를 감안하면 2분기에는 1분기 대비 스마트폰 출하량 증가를 기대함.

 

11) 네패스아크의 테스트 가동률도 1분기 50~60% 수준에 불과해 보이나 가동률은 1분기를 저점으로 점진적으로 회복할 것으로 보임.

 

 

 

볼륨존 엑시노스 확대

 

1) 동사 매출 대부분은 삼성전자에서 발생되며, 동사의 북미 고객사향 FO-PLP PMIC를 제외한 테스트는 모두 삼성전자향임.

 

2) 동사가 테스트하는 칩 중 AP는 단일 제품으로도 중요할 뿐만 아니라, AP와 PMIC가 연동되는 만큼 PMIC 물량에도 영향을 끼친다는 측면에서 중요도가 높음.

 

3) 결국은 삼성전자의 엑시노스 출하량이 PMIC의 물량에 미치는 영향이 크다고 볼 수 있음.

 

4) 삼성전자의 엑시노스2200는 갤럭시S22에서 Qualcomm의 스냅드래곤과 국가별 교차 탑재되었고, 갤럭시S23에는 탑재되지 못하였음.

 

5) 엑시노스2200이 저조한 성능을 보였고 엑시노스2300은 결국 출시되지 못한 것이 원인이며, 삼성전자는 재정비 이후 하이엔드 엑시노스인 엑시노스2400을 2023년 11월 양산할 것임.

 

6) 2023년 하이엔드 모델의 공백을 볼륨 존 모델을 중심으로 출하량을 회복한다는 계획이며, 중고가 세그먼트 스마트폰에 엑시노스 1280을 탑재하고 중가 라인업에 1330, 1380이 탑재됨.

 

7) 계획대로 삼성전자 중저가 및 일부 중국 스마트폰 향 공급으로 볼륨 존 모델을 확대 시, 이에 따른 AP와 PMIC 테스트 물량도 증가할 것으로 보임.

 

 

 

국내 반도체 후공정 생태계 조성

 

1) 향후 삼성전자와 정부의 후공정 투자 확대에 따라 네패스아크를 비롯한 국내 OSAT업체들의 수혜가 기대됨.

 

2) 정부는 2023년 3월 16일 국가첨단산업단지 조성 계획의 일환으로 경기도 용인에 710만㎡ 규모로 시스템 반도체 클러스터(산업단지)를 조성한다고 밝혔음.

 

3) 이에 삼성전자는 이 신규 클러스터에 2042년까지 총 300조원을 투자해 5개 팹을 구축하며 국내 생산시설 투자를 적극적으로 할 것임을 발표했음.

 

4) 정부와 삼성전자가 추진하는 시스템 반도체 클러스터가 계획대로 조성될 경우 2029년에 팹 1기가, 2042년까지 팹 5개가 증설되어 가동될 예정임.

 

5) 이 외에도 국내외 소부장 업체 및 팹리스 등을 포함하여 최대 150개 기업을 유치하여 국내 시스템 반도체 생태계를 조성할 예정임.

 

6) 이처럼 시스템 반도체 생태계가 조성될 경우 국내 파운드리 CAPA 확대에 따라 네패스아크를 비롯하여 국내 OSAT 업체들의 낙수효과가 기대됨.

 

7) 정부와 삼성전자의 공격적인 투자는 반도체 후공정 분야 선두를 달리고 있는 TSMC와의 격차를 줄이는 데 일조할 것으로 보임.

 

8) TSMC의 Foundry 경쟁력 중 하나는 대만 내 구축된 자체 생태계이며, TSMC가 주도하는 대만의 반도체 생태계는 TSMC를 비롯한 13개 반도체 칩 제조사, 250여개 팹리스, 37개의 OSAT 업체들임.

 

9) 소품종 반도체를 대량으로 일괄생산하는 메모리와 달리 비메모리는 다품종 반도체를 생산하기 때문에 Foundry 입장에서는 다양한 후공정을 처리할 수 있는 OSAT 업체의 중요도가 높음.

 

10) 따라서 유기적으로 움직일 수 있는 협력관계가 매우 중요한데, 정부와 삼성전자의 시스템 반도체 클러스터 조성이 국내에 이러한 산업 생태계를 구축하는 동력이 될 것임.

 

11) 이는 시스템 반도체 산업의 경쟁력으로 이어져 네패스아크를 비롯한 국내 OSAT 업체들의 수혜로 이어질 것으로 기대함.

 

 

 

네패스의 FO-PLP 양산으로 PMIC 테스트 물량 증가

 

1) 모회사 네패스는 북미 고객사와 FO-PLP 패키징 사업을 진행 중이며, 네패스아크는 FO-PLP 공정이 적용된 PMIC의 웨이퍼 테스트를 담당함.

 

2) FO-PLP는 패널(Panel) 타입의 FO-WLP이며, 기존 FO-WLP는 웨이퍼 형태로 칩들을 배열하여 웨이퍼 공정이 가능한 장비를 사용하여 패키지 공정을 진행하였음.

 

3) 하지만 웨이퍼 형태의 캐리어에 칩을 배열하면 배열할 수 있는 칩의 개수는 패널 타입의 패널에 비해 적으며, 이는 원의 테두리 부분에는 칩을 배열할 수 없기 때문임.

 

4) PLP는 사각형 패널을 사용함으로 면적 활용율이 높은 장점이 있으나, 아직은 사업 초기 단계이자 반도체 업황 둔화의 영향으로 네패스의 FO-PLP 물량은 저조한 상태임.

 

5) 북미 고객사의 4Q22 실적이 부진했고 1Q23 가이던스 역시 시장 컨센서스를 하회하는 수치를 제시하였기 때문임.

 

6) 북미 고객사의 AP(Application Processor) 출하 감소는 PMIC에 동일한 영향을 주기 때문에 네패스의 FO-PLP PMIC 물량도 4Q22부터 축소되었고 이는 2023년 상반기까지 이어질 것임.

 

7) 향후 반도체 업황 회복과 네패스의 FO-PLP CAPA 확대와 함께 네패스아크의 FO-PLP PMIC 테스트 물량도 동반 증가할 것으로 전망함.

 

 

 

 

실적 추이 및 전망

 

2022년 하반기부터 업황 둔화 영향

 

1) 동사는 2022년 매출액 1,539억원(+34.7% YoY), 영업이익 225억원(-16.3% YoY)을 기록하였음.

 

2) 상반기 삼성전자향 물량 확대로 견조한 성장세를 보였으나, 하반기 업황 둔화에 따른 고객사 재고 조정으로 테스트 가동률이 하락하였음.

 

3) 따라서 2022년은 상고하저의 매출액을 기록하였으며, 여기에 더해 동사는 지속적인 CAPEX로 인한 고정비 증가로 영업이익은 매출액 증가에도 전년대비 감소하였음.

 

 

 

2023년 1분기 저점으로 회복 기대

 

1) 2023년 네패스아크의 매출액은 1,334억원(-13.3% YoY), 영업이익은 34억원(-84.8% YoY)을 전망함.

 

2) 고객사 가동률 하락으로 인해 동사의 1Q23 테스트 가동률은 전 Application에서 2022년 연말 대비 추가적으로 하락한 것으로 보임.

 

3) DDI는 업계 재고가 높은 수준이며 AP와 PMIC는 하이엔드 엑시노스 부재 영향도 있으나, 스마트폰 채널 재고는 지속적으로 감소하고 있어 재조조정의 끝도 거의 임박해 보임.

 

4) 채널 재고의 감소, AP 생산 확대를 감안하면 2분기에는 1분기 대비 스마트폰 출하량 증가를 기대함.

 

 

5) 네패스아크의 테스트 가동률도 1분기 50~60% 수준에 불과하나, 가동률은 1분기를 저점으로 점진적으로 회복할 것으로 전망함.

 

6) IT 고객사의 하반기 IT 계절적 수요 회복에 따른 구매 재개 등이 기대되며, 특히 중국 모바일 시장은 COVID-19 집단 면역 이후 소비 회복 기대감이 여전하다고 판단함.

 

 

 

 

Valuation

 

2023F PBR 1.2x 수준

 

1) 동사의 현주가는 2023F 실적 기준 PBR 1.2x 수준이며, 이는 동사의 Historical PBR Band 하단 수준에 위치함.

 

2) 반도체 업황 둔화로 인한 실적 우려감이 Valuation에도 반영되어 있다고 판단됨.

 

 

3) 국내 OSAT 업체의 평균 2023F PBR은 2.0x 수준이며, 이 중 웨이퍼 테스트 업체의 평균 2023F PBR은 1.5x임.

 

4) 이는 모회사 네패스의 FO-PLP 사업의 불확실성이 반영되어 있기 때문이라고 판단됨.

 

5) 업황 회복에 따른 하반기 실적 개선과 함께 FO-PLP의 양산 안정화에 따른 테스트 물량 증가가 확인될 경우 Valuation 저평가 요인도 개선될 것으로 보임.

 

 

 

삼성전자 스마트폰 출하량 정체

 

1) 동사가 Test 서비스를 제공하는 칩은 AP, PMIC, DDI, RF로 대부분 스마트폰에 적용되며, 이는 글로벌 스마트폰, 특히 최대 고객사인 삼성전자의 스마트폰 출하량과 연동됨.

 

2) 삼성전자의 스마트폰 출하량은 2021년 2.72억대에서 2022년 2.59억대로 -4.8% YoY 감소하였으며, 소비 부진과 Set 업체들의 높은 재고로 인해 상반기까지 위축된 수요가 지속될 것임.

 

3) 하반기 수요 반등을 예상하더라도 상반기 부진한 글로벌 스마트폰 시장 상황을 반영하면 2023년 삼성전자의 스마트폰 출하량은 전년 수준을 기록할 것임.