감산의 시간, 그러나 먼저 맞은 매 : SK하이닉스(000660) - 목표주가 110,000(-)

 

 

 

 

SK하이닉스 - 감산의 시간, 그러나 먼저 맞은 매 (유진투자증권)

 

 

 

3Q Review: 부진할 것이란 예상보다 도 더 부진

 

1) 3분기 실적은 매출 10.98 조원 20.5% QoQ 영업이익 1.66 조원(-60.5% QoQ)으로 유진 예상치 및 낮아진 시장 기대치를 큰 폭으로 하회함.

 

2) 빗그로스가 DRAM -5%, NAND -12%로 가이던스를 큰 폭으로 하회했고 ASP도 예상보다 큰 폭 하락함.

 

3) 여기에 재고평가손실도 약 2,000억원이 반영됐으며, 3 분기말 재고 자산은 14.66 조원으로 재고자산회전기간은 188 일까지 높아 진 상황임. 

 

4) 만일 원달러 환율 변동이 없었다면 3 분기 영업이익은 1 조원을 밑돌았을 것으로 추정됨.

 

 

 

 

적극적인 감산만이 재고를 낮추고 희망을 만들 수 있는 상황

 

1) 과도한 재고부담으로 결국 캐팩스 대폭 감축과 가동률 조정이라는 감산 카드가 공식화됨.

 

2) 내년 설비투자를 올해(18 조원)대비 절반 이상 줄이고 라인 효율화 등을 통해 비트 생산량을 줄일 수 도 있다고 밝힘.

 

3) 유진 리서치의 메모리 수급 모델에 의하면 글로벌 DRAM, NAND 재고는 올해 1 년간 각각 40 억 GB, 150 억 GB 늘어난 것으로 추정됨.

 

4) 따라서 메모리 업체들의 적극적 감산이 아니고선 내년까지도 재고 감축이 만만치 않은 상황으로 판단됨.

 

 

 

 

고통스러운 시간 그러나 먼저 맞은 매

 

1) 4분기 DRAM, NAND 비트 출하 가이던스는 3 분기 대비 플랫 수준임.

 

2) 더욱 늘어난 재고로 칩 ASP 는 추가 하락을 피하기 어렵고 재고평가손실 규모도 더 늘어날 여지가 있음.

 

3) 이를 감안하면 4 분기 실적은 매출 9.4 조원, 영업손실 1,130 억원으로 적자전환할 것으로 예상됨.

 

4) 이에 22년 연간 실적은 매출 46.4 조원(+8%), 영업이익 8.55 조원(-31%)에 그칠 전망임.

 

5) ‘23 년 실적은 매출 37.9 조원 영업손실 4,330 억원으로 추정되며, 실적 전망의 가시성은 매우 낮은 상황임.

 

 

6) 각 업체들의 투자 계획과 재고 수준 변화에 따라 가격 전망이 급변할 수 있기 때문에, 예상 실적 레벨보다는 방향성과 저점 시기에 대한 판단이 더 중요함.

 

7) 매크로와 지정학 리스크, 반도체 재고 수준은 고통스러운 상황이나 적극적 감산이라는 비상 카드가 나왔다는 점에서 내년 중 재고 감소라는 터닝 포인트가 나올 가능성은 유효함.

 

8) 따라서 투자의견 ‘BUY' 와 목표주가 11 만원(‘22~’23 년 평균 BPS x 타겟 P/B 1.2 배)을 유지함.

 

 

 

 

SK하이닉스 3 분기 경영실적 발표 Q&A session

 

Q. 구체적인 투자와 감산 축소 규모? 

A. 올해 대비 50%를 조금 상회하는 수준으로 예상. 인프라와 장비의 감소 비율은 비슷. DRAM보다는 NAND 감소폭이 조금 더 많은 수준 예상.


Q. DRAM과 NAND 감산 방향?

 A. 수익성 낮은 제품 중심으로 감산. 웨이퍼 투입도 줄이고 팹 효율화도 진행할 예정이고, 일부는 이미 적용되어 실행 중.


Q. 미국의 중국향 반도체 장비 규제 확대 가능성?

A. 우시 팹은 1년간 유예 라이선스 받은 상황. 라이선스가 1년씩 연장 될 것으로 기대하나 불확실. 생산 거점 다변화는 장기 적으로 필요하나, 단기적으로 생산 베이스에 큰 변화를 주 긴 쉽지 않음.


Q. 수요 둔화 우려 속 DDR5 및 서버향 수요 전망?

A. D5 비중은 내년 연간 20%이상의 비중을 차지할 전망. 내년 말 기준으로는 30% 이상을 예상. PC는 연간 30% 비중을 예상. HBM 수요는 올해 50% 증가했는데, 내년에는 성장률이 더 높아질 것으로 전망. 그러나, HBM도 매크로 우려로 당초 예상보다 절대적 규모는 줄어든 상태.


Q. XR 디바이스 영향?

A. XR의 시장규모는 크지 않지만, 올해 대비 +30% 성장 예상. 자동차 산업의 경우 5년 후 ADAS 탑재 2배를 예상하고, 메모리 소요량은 10년 후에는 5배 이상을 예상.


Q. 중국 팹 내 장비를 한국으로 이전 가능?

A. EUV가 중국 우시 팹에 들어가기 쉽지 않아, EUV 레이어를 한국에서 백업하는 방안도 고려. 2020년 후반까지 어려움은 있겠으나, 우시 팹 운영에 치명적인 문제는 없을 것으로 예상. 다만 1년 이후 라이선스를 받지 못해 중국 팹 운영이 어려울 경우 팹 혹은 장비 매각, 장비 이전 등을 검토하겠지만, 이는 매우 극단적인 상황.


Q. 재고가 지금 피크에 도달했나?

A. 1분기까지 피크일 것으로 판단. 다만 고객들도 현재 재고 소진 우선 정책을 펴고있고, 공급단에서 생산 증가 여력도 줄어든다면 피크 이후 재고는 점차 내려갈 것으로 기대.


Q. 내년 DRAM과 NAND 채용량 전망

A. 단기간 급격한 채용량 증가는 어려움. 응용처 별로 PC와 스마트폰은 DRAM +10% 초, NAND +10% 중후반 예상. 서버는 DRAM 10% 중반, NAND 30% 이상 채용량 성장 예상.


Q. 2023년 생산 계획계획? 

A. 생산 증가는 테크 마이그레이션에 의해서만 가능. DRAM의 경우 내년 비트 생산량이 줄어들 가능성까지 검토.


Q. 솔리다임 관련 NAND 실적?

A. 상반기 Non-GAAP 기준 흑자, GAAP 기준 소폭 적자적자. 솔리다임도 예상보다 악화. 1-2년 내 consolidation 완료된다면 상황 개선될 것.


Q. 238 단 NAND 의 구체적 개발 수준?

A. 176 단 생산 비중은 3 분기지 60%를 차지. 238 단은 8 월에 개발 완료 발표했으며, 문제 없이 23년 중반부터 양산하여 공급할 계획.


Q. 업황 개선의 시점은 언제?

A. 경제 불확실성이 해소될 때 약간의 시차를 두고 새로운 업황의 시점이 될 것. DRAM 은 복원력이 조만간 작동할 것으로 보이고, NAND는 지정학적 이슈로 시간이 좀 더 걸리지만 DRAM과 같은 회복 경로를 예상.


Q. 메모리 가격 하락에 따른 재고자산평가손 규모

A. 약 2,000 억원으로 반영