(8/17) 반도체 산업 리포트 : 메모리의 Peak out 논란 불구, 파운드리는 호조.

 

반도체-반도체(Overweight) 위클리. (하나금융투자)

 

-. 메모리의 Peak out 논란 불구, 파운드리는 호조.

 

→ 주간 수익률은 코스피 -3.0%, 코스닥 -1.8%, KRX 반도체 -8.2%, 미국 반도체 업종 -2.3%, 대만 반도체 업종 -2.6%, 중국 반도체 업종 -8.6%을 기록함.

 

→ 반도체 공급 부족으로 Lead Time이 늘어났다는 점이 심리적으로 부정적 영향을 끼쳤으며, 국가별로는 중국과 한국 반도체 업종이 가장 약세였음.

 

→ 중국 반도체 업종은 증시의 Risk-off 흐름의 영향을 받아 바이오 업종과 동반 하락했으며, 한국 반도체 업종은 DRAM 메모리 반도체 업황의 Peak out에 관한 우려로 하락함.

 

→ 메모리 업황에 관한 우려 때문에 한국 반도체 업종뿐만 아니라 미국의 메모리 관련주가 약세였으며, WDC -8.2%, Micron -13.5%를 기록함.

 

→ 한국 반도체 중소형주 중에서는 2차전지 소재 수혜주들이 선방했으며, 테이팩스 +25.9%, 덕산테코피아 +22.2%, 한솔케미칼 +10.8%를 기록함.

 

→ 금주에 발표되는 산업/기업 지표는 8/17(화) 7월 반도체 수출 현황(관세청, 확 정치), 8/19(목) 엔비디아 실적, 8/20(금) 반도체 장비사 Applied Materials 실적, 8/21(토) 8월 1~20일 반도체 수출 잠정치임.

 

→ 금주에는 SK하이닉스의 2022년 영업이익 컨센서스의 하향 조정이 전개될 것으로 예상되며, 블룸버그 기준 컨센서스는 17.2조 원으로 아직 높아 보임.

 

→ 하나금융투자는 동 추정치를 14.4조 원에서 10.8조 원으로 하향 조정하며, 2021년 4분기부터 6개월 동안 DRAM 가격 -15%를 가정했음.

 

→ 2022년 2분기부터 연말까지 DRAM 가격이 반등하지 못한다는 가혹한 시나리오를 가정했으며, 실적 추정치 하향 조정에도 불구하고 2019년 무역분쟁 시기처럼 SK하이닉스의 연간 영업이익이 2.7조 원까지 하락할 가능성은 제한적이라고 판단됨.

 

→ 이처럼 Peak out 논란에서 자유롭지 않으나 금주에 반도체 업종의 반등을 예상해봄.

 

→ 비메모리 반도체 업황이 견조하고, 한국 증시에도 삼성전자 비메모리 밸류 체인이나 글로벌 비메모리 전/후공정 밸류 체인 수혜주들이 성장해 비메모리 반도체 업종의 분위기가 주가에 영향을 끼칠 수 있기 때문임.

 

→ 실적 발표 기업 중에 비메모리 반도체 위탁/제조를 담당하는 DB하이텍과 화홍반도체(1374 HK)의 경우 2022년까지도 호실적이 기대됨.

 

→ 특히 8인치 신규 증설에 따른 감가상각비 부담이 12인치 Mature node 못지 않게 크므로, 근본적인 공급 부족과 기존 공급사의 호실적은 2023년에도 이어질 가능성이 큼.

 

 

-. SK하이닉스(매수): 실적 추정 하향으로 목표 주가 조정.

 

→ DRAM 가격이 2021년 4분기부터 6개월간 15% 하락한다고 가정하면, SK하이닉스의 2022년 영업이익 추정치를 14.4조 원에서 10.8조 원으로 하향 조정함.

 

→ DRAM 평균 가격이 2021년 4분기와 2022년 1분기에 각각 -5%, -10% 하락한 이후 2022년 2~4분기에 반등하지 않고 유지된다고 가정했으나, 서버 시장 고객사들의 6개월 단위 구매 패턴을 생각하면 2022년 2분기와 3분기에는 DRAM 평균 가격 반등이 가능할 수 있음.

 

→ 최근 PC DRAM 현물 가격 하락이 Wag the Dog(왝 더 독) 현상처럼 서버 DRAM 가격 하락을 유발한 이후 가격 반등 을 제한할 수도 있다고 가혹하게 전망해 2022년 2, 3, 4분기 DRAM 평균 가격을 각각 0% Q/Q로 예상함.

 

→ PC DRAM 현물 가격이 하락하면, 수요처에서는 가격이 더욱 하락하기를 기다리는데, 내일이면 가격이 더욱 하락할 수도 있는 제품의 재고를 오늘 굳이 채워 넣지 않아도 되기 때문임.

 

→ 이와 같은 관성적 구매 패턴이 2022년에 지속된다고 가정하며, 2022년 영업이익 추정치 10.8조 원은 2021년 영업이익 추정치 11.4조 원 대비 -5% Y/Y 수준임.

 

→ 2022년 영업이익 추정치는 종전 대비 25% 하향 조정했으나, 목표 주가는 21%만큼 하향 조정해 13만 원으로 제시함.

 

→ 앞에서 언급했던 것처럼 2~4분기에 DRAM 가격이 반등하지 않는다는 가혹한 시나리오를 기준으로 실적을 추정했기 때문이며, 목표 주가 13만 원은 2021년 BPS 컨센서스 87,514원 및 2022년 BPS 컨센서스 104,807원의 평균치 96,161원 기준으로 PBR 1.35배를 의미함.

 

→ PBR 1.1배를 하회하지 않을 것으로 전망해 투자의견을 매수로 유지하나, 메모리 반도체 업종에 관한 관심이 낮아져 연말 전까지 전고점 회복 수준의 유의미한 반등이 힘들것으로 예상됨.

 

→ 현재 주가가 공포감을 반영해 단기간에 급락했기 때문에 추가적으로 하락할 가능성은 제한적이라고 판단된며, 앞서 언급한 2021~2022년 평균치 BPS 96,161원 기준으로 PBR 1.0배 주가는 96,161원이고 PBR 1.1배 주가는 106,000원임.

 

→ 앞으로 분기마다 2조 원씩 영업이익을 창출할 가능성이 큰 SK하이닉스의 밸류에이션이 PBR 1.1배를 하회하지 않을 것으로 전망해 투자의견을 매수로 유지함.