반도체 산업 리포트 : 재고와의 싸움은 현재 진행형

 

 

 

 

반도체 - 재고와의 싸움은 현재 진행형 (한국투자증권 : 채민숙)

 

 

 

1분기 bit growth 두 자리 수 % 감소 전망

 

1) 고객사 재고 조정이 이어지면서 1분기 메모리 출하량은 이전 분기 대비 DRAM은 10~20%, NAND는 5~10% 줄어들 전망이며, 1분기 말 공급사 재고는 DRAM 15주, NAND 19주로 22년 말 대비 증가할 것임.

 

2) 1분기 출하량 부진으로 공급사들은 2분기부터 매 분기 두 자리 수 이상의 bit growth를 달성해야 연간 DRAM 출하량 목표 달성이 가능할 것임.

 

3) 2분기는 최소 15% 이상의 분기 DRAM bit growth를 가정해야 공급사 재고가 줄기 시작하며, 23년 연말 기준 공급사 재고 수준은 DRAM 기준 8~10주로 여전히 목표치인 4주 대비 높을 전망임.

 

 

 

 

고객사 재고 조정이 관건

 

1) DRAM ASP 3분기 반등 예상하며, 고객사들이 상반기 중 재고 조정을 마무리할 것으로 예상됨.

 

2) 지난 하반기부터 고객사 재고 적체로 구매 축소 → 공급사 재고 밀어내기 (다음 분기 수요 미리 팔기) → ASP 하락 → 다음 분기 수요 감소의 악순환이 이어지고 있음.

 

3) 악순환의 고리를 끊는 첫번째 단계는 고객사 재고 조정이며, 4분기 실적 발표를 통해 AMD, Intel, Dell, Qualcomm 등 주요 빅테 크 기업들은 1분기 내 고객사들의 재고 조정이 마무리되고 2분기부터는 수요 회복을 기대함.

 

4) 삼성전자 또한 고객사 재고가 지난 3분기에 정점에 달한 이후 계속해서 줄고 있음을 언급한 바 있음.

 

5) 공급사 재고의 절대량이 높더라도 고객사 보유 재고가 줄면 구매 패턴이 정상화되면서 ASP가 반등할 조건이 형성됨.

 

 

 

 

23년 수요 드라이버는 서버에서의 채용량 증가

 

1) 연간 세트 출하량은 PC는 전년대비 감소, 스마트폰과 서버는 전년대비 유사하거나 한 자리 수 % 증가로 유의미한 증가를 기대하기 어려울 전망임.

 

2) 따라서 23년 메모리 수요 회복은 서버에서의 메모리 채용량 증가를 통해 이루어질 것으로 추정하며, 이를 기대하는 이유는 두 가지임.

 

3) 첫째는 하이퍼스케일러들의 서버 시장 점유율이 점차 높아지고 있으며, 하이퍼스케일러들의 서버 메모리 채용량은 온프레미스 업체 대비 2배 이상 높아 전체 서버 메모리 평균 채용량이 증가함.

 

 

4) 두번째는 ChatGPT가 불러일으킨 AI 투자 경쟁이며, 일반 컴퓨팅 서버보다 AI 서버는 다량의 반복 연산을 빠르게 행하기 위한 고용량 메모리 채용이 필수임.

 

5) AI 서버가 증가할수록 고용량 메모리 채용이 증가하면서 평균 채용량을 끌어올릴 것임.

 

 

 

서버향 DDR5 전환은 하반기부터 본격화될 것

 

1) 서버향 DDR5는 하반기 이후 본격적으로 채용될 것이며, 메모리와 마찬가지로 서버 업체들이 보유한 이전 세대 서버 CPU 재고 수준이 아직 높기 때문임.

 

2) 해당 재고가 소진되는 동안에는 사파이어 래피즈 등 DDR5를 지원하는 차세대 서버 CPU로의 급격한 전환을 기대하기 어려울 것임.

 

3) 인텔은 23년 연말까지 사파이어 래피즈 전환율 목표를 35% 이상으로 제시했으나, 실제 서버 업체들의 bottom-up 수요는 15% 수준인 것으로 알려져 있음.

 

4) 삼성전자의 1a 기반 DDR5가 아직 인텔 인증을 완료하지 못한 것도 DDR5 전환이 어려운 또다른 이유이며, SK하이닉스는 1a 기반 서버 DDR5의 인텔 인증을 완료했음.

 

5) 그러나 빅테크 업체들은 공급 안정성과 불량 대응 등의 이유로 최소 2개 이상의 공급사 운영을 선호하며, 결국 삼성전자의 DDR5 공급이 가능해지는 시점까지 고객사들은 DDR5 채용을 적극적으로 늘리기 어려울 것임.

 

 

 

 

1분기 말까지 주가는 횡보 예상, 저점 매수 추천

 

1) 공급사들의 추가적인 공급 조절 가능성은 낮으며, 하반기 수요 회복을 생각한다면 가동률 조정, 웨이퍼 투입량 조절 또는 CAPEX 조절은 이미 늦었기 때문임.

 

2) 결국 수요 회복의 시그널이 보이기 전까지 주가의 추세적인 상승은 시작되기 어려울 것이며, 3월 말까지는 직접적인 시그널을 확인하기 어렵기 때문에 주가는 박스권 안에서 횡보할 것으로 전망함.