[리세션 ④] 현재 주식시장과 인플레이션 근황

 

 

 

 

현재 주식시장과 인플레이션 근황

 

 

 

최근 연준의 고금리 정책이 길어질 것 같다는 전망이 잇달아 나오자 전세계 증시가 급락하면서 채권도 쇼크 나오고 있는 상황인데요.

결국 시장이 안좋다보니, 다시 리세션 같은 부정적인 이야기들이 나오고 있습니다.

 

이번에는 오건영 팀장님의 매크로 뷰를 듣고 생각을 정리해본 결과에 대해 공유해보도록 하겠습니다.

 

 

 

혼란스러운 주식시장

 

1) 경기침체 전 보통 세 단계의 쇼크를 거치는데, 첫 번째는 인플레이션 쇼크이며 인플레이션 쇼크가 다시 금리 쇼크로 바뀌게되고 금리 쇼크가 마지막으로 경기 침체에 대한 쇼크로 바뀜.

 

2) 실제로 21년도 말 인플레이션이 찾아오기 시작했으며, 일시적인줄 알았던 인플레이션은 전혀 잡히질 않았고 결국 가파르게 올랐던 주식시장은 다시 꺾이기 시작함.

 

3) 인플레이션을 잡기 위해 이전까지 바닥에 붙어 있던 금리가 빠른 속도로 올라오기 시작했으며, 결국 시장은 인플레이션 쇼크에서 레이트 쇼크로 넘어가게 됨.

 

Federal Funds Effective Rate

4) 금리는 오르고 자산 시장은 무너졌으며 심지어 물가도 높으니 많은 경제학자들이 경기침체가 찾아올 것으로 예상했었음.

 

5) 이전까지는 경기 침체가 오면 주식 시장은 하락했고 금리도 내려갔는데, 지난 10년간 시장이 금융위기에 학습이 되어 오히려 이러한 리세션을 시장에서는 호재로 바라보게됨.

 

6) 경기 침체가 오면 연준은 어쩔 수 없이 금리를 내리게 되니까 시장에서는 연준의 피벗 기대감이 커지기 시작했으며, 리세션 쇼크에 빠진 시장이 다시 뛰는 기이한 현상을 만들어냄.

 

7) 자산 가격이 다시 뛰기 시작하니 자산을 담보로 사람들이 소비를 다시 이어갈 수 있게 되었으며, 결국 소비가 다시 이어지니까 찾아온다는 경기침체는 어느순간 들어가게됨.

 

8) 실제로 소비가 탄탄하게 버티는 미국은 GDP 분기 성장률이 4.9% 가 나왔으며, 인플레이션이 다시 고개를 드는 상황이 찾아옴.

 

9) 인플레이션이 다시 올라올 것 같은 분위기가 형성되면서 올해 3~4월 달 바닥까지 내려갔었던 미국 장기채 10년물짜리 금리가 현재 5% 대 까지 올라옴.

 

Real Gross Domestic Product

 

10) 결국 연준은 올해 7월에 금리를 추가로 인상할 뿐만 아니라 높은 금리를 보다 오랜 기간 유지할 것이라고 경고했으며, 시장은 다시 레이트 쇼크에 빠짐.

 

11) 레이트 쇼크는 시장 참여자들이 다시 경기침체를 걱정하도록 만들었으며, 현재 리세션 쇼크에 빠진 시장은 직전의 쇼크 사이클과 동일하게 어느순간 연준의 피벗이 이야기가 나오면서 자산 가격을 펌핑시킬 수도 있음.

 

12) 그러나 쇼크 사이클은 처음 한 바퀴 돌았을 때와 이후 몇 바퀴 돈 상황에서의 시장 분위기는 완전히 다르며, 두 세수 앞을 보려는 시장 참여자들 때문에 종잡을 수 없는 그림이 나타날 수 있음.

 

13) 또한 인플레이션 쇼크가 오랫동안 이어지거나 인플레이션 쇼크가 몇 번씩 돌아오게 된다면 인플레이션은 고착화되어 고질병으로 바뀔 수 있음.

 

14) 결론적으로 중앙은행 입장에서는 인플레이션과의 전쟁에서 넉넉한 시간적 여유가 없으며, 쇼크 사이클을 끊기 위해 먼저 기대 인플레이션을 잡을 것임. 

 

10-Year Breakeven Inflation Rate

 

 

 

금리 인상에서 나타나는 양극화 현상

1) 금리가 오른 상황에서 경제 성장률이 금리보다 더 높으면 시장은 금리 상승분을 무시할 수 있으며, 이는 고금리에도 성장이 더 탄탄하기 때문에 자산 시장이 버티는 모습을 보여줌. 

 

2) 그러나 현재 상황은 미국 경제 성장이 기준 금리보다 약한 상황인데 시장이 흔들리지 않고 상승해줬으며, 이는 앞서 말한대로 연준의 피벗 기대감 때문인데 지금까지 연준은 금리를 내릴 땐 화끈하게 내렸기 때문임.

 

3) 최근 자산 시장은 만약 연준이 금리를 가파르게 내려 준다면, 지금의 경제 성장률이 내려가는 금리보다 높을 것이라는 논리를 반영하면서 큰 폭으로 반등했음.

 

4) 그러나 이러한 논리는 미국의 성장에 포커스를 둔 미국 시장에 대한 이야기이며, 미국이 아닌 국가들의 시장에서는 별개의 논리라는 것을 기억해야함.

 

 

5) 실제로 2018년도 미국이 금리를 올리는 사이클에서 미국 주식 시장이 제일 늦게 무너졌으며, 이머징 국가들이 다 먼저 쓰러질 때 미국으로 혼자 달려가다가 마지막에 꺾인 모습을 보여줬었음.

 

6) 또한 미국의 경제 성장도 섹터나 시장 사이즈로 나눌 수 있으며, 이번에도 마찬가지로 금리가 상승하는 기간동안 빅테크보다는 소형주에 더 많은 타격이 있었음.

 

7) 미국 은행같은 경우에도 대형 은행보다는 지역 은행들이 많이 힘들어하는 상황이며, 지금도 중소형 은행들은 불안한 상황이다보니 예금 금리는 높고, 높은 예금 금리로 땡겨온 캐시는 은행 건전성을 위해 대부분 가만히 놔둬야 되는 상황임.

 

8) 이렇게 대출을 통해 마진도 뽑지 못하고 SVB 사태로 국채 매입도 꺼려지는 상황이라 중소형 은행들이 자금을 운용하기가 쉽지가 않은 상황임.

9) 여기에 추가적으로 중소형 은행들이 보유하고 있는 미국 장기채에서도 문제가 발생할 수 있는데, 현재 미국 장기채 금리가 SVB 파산 당시보다 높기 때문임.

 

Market Yield on U.S. Treasury Securities at 10-Year Constant Maturity, Quoted on an Investment Basis

 

10) 이러한 양극화 현상은 미국을 제외한 국가들에서 금리와 환율의 상관관계가 무너지는 모습에서도 볼 수 있는데 그 대표적인 케이스가 일본임.

 

11) 지금 일본의 10년물 금리가 0.85% 까지 올라온 상황에서 환율은 1달러에 150엔을 살짝 넘겨 있는데, 원래는 금리가 높아지면 엔화가 강세를 보여야 하지만 오히려 약세를 보이고 있음.

 

12) 만약 일본의 엔화가 지속적으로 약세일 경우, 환율이 지금보다 크게 튈 가능성이 있으며 그렇게 된다면 일본의 수입물가는 더 올라가면서 인플레이션 리스크를 다른 국가보다 크게 겪을 수도 있음.

 

13) 일본의 10년물 금리가 처음으로 0.25% 올라갈 때는 7개월이 걸렸으나 0.5% 에서 0.85% 까지는 3개월 밖에 안걸렸는데, 이러한 금리 상승의 가속도를 막기 위해 일본 중앙 은행에서는 어쩔 수 없이 엔화를 찍어서 국채를 다시 매입함.

 

14) 결국 금리가 튀는 것을 억제하기 위해 국채를 매입하면 엔화가 시장에 풀리고 이는 다시 금리를 올릴 수 밖에 없는 악순환의 구조이지만, 일본 중앙 은행은 이 두 가지를 놓고 사력을 다해 막고 있는 모습임.

 

Japanese Yen to U.S. Dollar Spot Exchange Rate

 

 

 

매 파와 비둘기 파, 그리고 연준

 

1) 지금까지 연준 내 매 파에서는 현재 금리가 높은 것은 아니며, 이는 성장이 워낙 탄탄하고 물가도 여전히 잘 안 내려오기 때문이라고 말해왔었음.

 

2) 반대로 비둘기 파에서는 금리 인상의 효과는 시차를 두고 나타나는 것이며, 따라서 현재 금리 인상 효과도 마찬가지로 시차를 두고 지켜봐야된다고 말해왔었음.

 

3) 그런데 최근 미국의 10년물 국채 금리가 크게 뛰었는데, 이렇게 시장 금리가 올라가니까 매파에서도 약간의 변화가 생기기 시작했으며 연준이 굳이 금리를 올리지 않아도 알아서 긴축이 되는것 아니냐는 분위기가 형성됨.

 

4) 따라서 올해 11월 금리 인상은 없다는 확신이 시장에 퍼져가고 있으며, 혹시 하더라도 12월 또는 1월로 예상하나 이것도 안 할 것이라는 이야기가 시장에서 나오고 있음.

 

5) 하지만 연준의 매파 위원 중에 닐 카시카리는 최근 시장 금리가 올라온 것은 기간 프리미엄이 오른 부분이 맞지만 이는 시장이 연준의 긴축 의지를 믿어줬기 때문이며 우리는 이러한 시장의 믿음을 이어가줘야 된다고 언급함.

 

 

6) 이는 시장 금리가 올라간다고 연준에서 금리 인상 종료를 선언하게 된다면 다시 시장 금리가 급격하게 내려오면서 모두 물거품으로 만든다는 이야기이며, 실제 기간 프리미엄은 연준 정책에 대한 의존도가 높음.

7) 인플레이션의 장기화가 걱정되는 현 시점에서 카시카리의 주장을 반박하기는 어려운 부분이 있으며, 시장에서 다시 언급되고 있는 기준 금리 인상이 끝났다는 주장은 아직 이르다고 봐야함.

 

8) 결론적으로 시장에서 연준의 피벗 기대감이 자꾸 생겨나는 이유는 지난 10년 동안 연준이 친절했었기 때문이며, 현재 이러한 연준의 피벗 기대감이 꺾이기 시작하면서 기간 프리미엄이 올라오는 것임.

 

9) 또한 지금 연준은 시장 내 피벗 기대감을 만들면 쇼크 싸이클 뺑뺑이를 한 번 더 돌 수 있다는 걸 학습했기 때문에 작년처럼 피벗 기대감에 불지르기가 쉽지 않을 것임.

 

10) 게다가 연준은 현재의 고금리가 가게나 기업에 큰 부담을 주고 있다는 건 분명하지 않다고 밝혔으며, 재정이 취약한 은행이 무보험 예금을 축소하면서 뱅크런의 위험을 줄였고 대출자들이 높은 금리에도 잘 견디고 있다고 평가했음.

 

11) 이러한 연준의 코멘트들을 봤을 때, 적어도 피벗 기대감에 대한 온도는 작년과 차이가 있을 것이며 중앙 은행 사이드에서의 지원은 앞으로 약할 것으로 예상됨.

 

 

12) 지금까지 연준은 기준 금리를 올릴 때는 천천히 올리면서 내릴 때는 화끈하게 내려왔으나, 인플레이션을 40년 만에 겪은 현재에는 금리 인하를 시행한다고 해도 이전처럼 가파르진 않을 것임.

 

13) 이는 굉장히 긴 기간동안 천천히 금리 인하를 해야 인플레이션을 누르면서 내려올 수 있기 때문이며, 이러한 패턴은 연준이 지속적으로 이야기해온 하이어 퍼 롱거의 패턴임.

 

14) 따라서 이제는 시장도 연준을 믿고 받아들이기 시작해야되며, 금융 시장이나 실물경제에 연준의 의지가 투영이 된다면 생각보다 인플레이션 국면이 빨리 끝날 수 있을 것임.

 

15) 만약 그렇지 않고 앞서 계속 이야기한 것처럼 쇼크 싸이클이 바퀴 돌듯이 계속 돌아간다면, 인플레이션은 고질병이 되어 70년대와 같은 상황이 벌어질 수도 있음.