수요 둔화 우려 Vs 경쟁력 강화 : 해성디에스(195870) - 목표주가 57,500(▼)

 

 

 

 

▼ 해성디에스 투자자 필독 REPORT

[필독] 눈높이 확 올릴 때 ! : 해성디에스(195870) - 목표주가 NR(-)

왜 아직도 매수 안해썽! : 해성디에스(195870) - 차량용 반도체 리드프레임, 반도체 기판, 그래핀 옥

 

 

 

해성디에스 - 수요 둔화 우려 Vs 경쟁력 강화 (하이투자증권)

 

 

 

매수 투자의견 유지. 목표주가 57,500 원으로 하향

 

1) 해성디에스는 3Q22에도 사상 최대 분기 실적을 갱신할 것으로 예상됨.

 

2) 그럼에도 불구하고 전방 수요 둔화에 따른 향후 실적 악화 및 관계사의 동사 지분 매각 우려에 따라 동사 주가는 전고점 대비 41%나 하락한 상황임.

 

3) IT 및 전장 부문의 반도체 수요 둔화는 이미 발생 중이므로 이에 따른 향후 동사 실적의 악화 가능성을 배제할 수는 없음.

 

4) 그러나 신규 설비 확장, 고객 베이스 확대, 고가 제품 비중 상승 등 동사의 고유 경쟁력 강화는 수요 둔화에도 불구하고 동사의 FY23 실적 악화폭을 제한함.

 

5) 또한 동사의 장기 성장성을 유지하는 역할을 할 것으로 판단됨.

 

6) 동사에 대한 매수 투자의견을 유지하며 신규 목표주가를 57,500원으로 제시함.

 

7) 신규 목표주가는 FY22 예상 BPS 에 연간 고점 P/B 배수들의 평균값인 2.1 배를 적용하여 도출한 것임.

 

8) 동사 ROE 가 FY19 의 9%에서 FY22 의 46%까지 급상승하며, FY21 고점 P/B 배수가 3.1 배까지 상향 조정된 상황임.

 

9) 따라서 동사 목표주가 산정을 위해 2.1 배의 P/B 배수를 적용하는 것이 과한 일은 아님.

 

10) 또한 당사 신규 목표 주가는 동사 FY22 와 FY23 의 예상 EPS 에 대비해서는 5.6 배, 6.3 배에 불과함.

 

 

 

 

3Q22 에도 최대 분기 실적 갱신 예상

 

1) 3Q22 동사 매출과 영업이익은 2,312 억원과 590 억원 (예상 OPM 25.5%)을 기록하여 사상 최대 분기 실적을 갱신할 것으로 예상됨.

 

2) 원-달러 환율 상승, Pkg. Substrate 출하 증가, 원재료 가격 하락 및 제품 단가 유지가 3Q22 실적 개선의 원인인 것으로 판단됨.

 

3) 주요 원재료인 구리의 가격 하락은 3월부터 본격화된 반면, 이를 반영한 동사 제품 단가의 인하는 1Q23 부터 나타날 전망임.

 

4) 이러한 현상은 2H22 동사 이익률에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 추정됨.

 

 

 

 

전방 수요 둔화는 현실

 

1) 올해 전세계 PC 와 스마트폰 출하량은 전년 대비 각각 21%, 12% 감소할 전망이며, 서버 출하량 증감률 역시 +3% 수준에 머물 것으로 판단됨.

 

2) 이에 따라 IT Set 업체들은 2Q22 말 이후 본격적으로 재고를 축소 중에 있으며, TSMC 에 따르면 극심한 부족 현상을 보였던 자동차용 반도체 역시 점차 수급이 빠르게 완화되고 있음.

 

3) 아직은 동사 제품별 수주 가시성이 자동차용 반도체 리드프레임은 1Q23, IT 반도체용 리드 프레임과 Pkg. Substrate 는 4Q22 까지 확보되고 있음.

 

 

4) 그러나 언제 고객들의 급작스러운 재고 정리와 납기 연기가 발생할지 알 수 없는 상황인 것으로 판단됨.

 

5) 또한 구리 가격의 하락을 반영할 1Q23 부터의 제품 단가 인하, 신규 생산 설비 가동에 따른 감가상각비 및 인건비 증가는 동사의 FY23 이익률을 올해 대비 하락시킬 것임.

 

 

 

 

관계사 지분 매각 우려는 현실화되지 않을 전망

 

1) 단 관계사인 계양전기가 보유하고 있는 해성디에스 지분 9.6%의 시장 내 매각 우려는 현실화되지 않을 가능성이 높은 것으로 판단됨.

 

2) 해성디에스 지분을 24.4% 보유 중인 해성산업은 계양전기 역시 지배 중이며, 계양전기는 관련 법규에 따라 CY23 3월까지 해성디에스 지분 9.6%를 처분해야 함.

 

3) 해성산업의 입장에서는 보유 부동산을 담보로 차입하여 계양전기 보유 해성디에스 지분을 매입하거나, 계양전기를 분할한 후 투자회사를 합병하는 방식이 유리함.

 

4) 현재와 같은 낮은 주가 수준에서 해성디에스 지분을 장내 매각할 가능성은 높지 않은 것으로 보인다.

 

 

 

경쟁력 강화는 지속 중

 

1) 수요 둔화 상황과는 관계없이 해성디에스의 경쟁력은 계속 강화되고 있는 것으로 판단됨.

 

2) 동사는 500 억원을 투자하여 CY22 말부터 신규 라인을 가동하기 시작할 전망임.

 

3) CY23 말에는 동 라인으로부터 약 100 억원/월 수준의 매출이 추가될 수 있을 것으로 추정됨.

 

4) 또한 동사는 올해부터 2015 년까지 3,500 억원을 투입하여 지속적으로 생산 설비를 확장할 계획이며, 이는 동사 연간 매출이 1 조원 이상에 안착할 수 있도록 만드는 역할을 할 것임.

 

5) 동사는 CY23 중에 일본 소재 신규 고객들을 확보할 수 있을 것으로 판단됨.

 

6) 현재 동사 제품들에 대한 테스트를 진행 중인 신규 고객들로부터 2H23 중에는 매출이 발생할 수 있을 것으로 예상됨.

 

7) 또한 CY22 에 동사의 신규 고객으로 편입된 미국 소재 대형 고객의 매출이 CY23 부터 크게 증가할 가능성이 있음.

 

8) 동사는 최근 인수한 필리핀 소재 Discrete 반도체 리드프레임 업체인 PSMP 를 활용하여 향후 고객 베이스 추가 확대에 나설 계획임.

 

9) 인텔의 Sapphire Rapids 출시 연기에 따라 CY22 에 기대되었던 DDR5 용 Pkg. Substrate 매출이 거의 발생하지 못하고 있는 상황임.

 

10) 그러나 현재 인텔의 계획대로 Sapphire Rapids 의 출시가 1Q23 에 이루어진다면 해성디에스의 DDR5 용 Pkg. Substrate 매출이 1H23 부터 빠르게 증가할 가능성이 높음.

 

 

11) 기존 DDR4 용 제품보다 단가가 40% 높은데다 동사는 이미 삼성전자에게 DDR5 용 Pkg. Substrate 납품을 개시한 바 있으며, SK하이닉스와는 제품 테스트를 진행 중임.

 

12) 동사의 이러한 경쟁력 강화는 전방 수요 둔화에도 불구하고 동사의 FY23 실적 악화폭을 제한하고 장기 성장성을 유지하는 역할을 할 것으로 판단됨.