역대 최대실적 경신에도 저평가 : 비에이치(090460) - 목표주가 38,000(New)

 

 

 

 

▼ 비에이치는 어떤 기업인가?

FPCB의 근본, 내년이 더 기대된다 : 비에이치(090460) - Single Side FPCB, Double Side FPCB, Multi-Layer FPCB, Build

 

 

 

비에이치 - 역대 최대실적 경신에도 저평가 (BNK투자증권)

 

 

 

고가 스마트폰 시장 내 확고한 시장지배력을 갖춘 FPCB 제조업체

동사는 국내 최대 FPCB 생산업체로서, 1H22 기준 매출 구성은 Display FPCB 88%(북미 고객 향 71%, 삼성 및 중국 고객 향 17%), 5G안테나 FPCB 4%, 스마트폰 보호회로(PCM)용 FPCB 4%, 전기차 배터리용 FPCB 2%, 기타 2%로 나뉜다. 주력 제품인 Display FPCB는 삼성디스플레이 채널을 통해, 최종 북미 전략고객과 삼성전자, 중국 스마트폰 업체들에 공급된다. 한편 LG전자로부터 차량용 휴대폰 무선충전 사업부를 인수하였으며, 올해 영업흑자 전환이 예상되고 내년부터 연결실적에 편입될 전망이다.


수요 확대, 점유율 상승, 신규 사업 진출 복합 효과로 실적 성장

스마트폰 시장 침체에도 불구하고 동사 매출은 올해도 51% 성장하며 역대 최대 실적이 예상된다. 아이폰13 판매가 계속 호조를 보임과 경쟁사 사업 철수에 따른 반사이익, 아이폰14 시리즈 공급망 내 삼성디스플레이 점유율 상승 등이 복합적으로 작용한 때문이다. 내년 북미 고객 향 매출이 둔화되더라도 무선충전기 신규사업 매출 2천 1백억원 추가와 국내 고객 폴더블폰 성장 지속으로 18% 매출 성장이 예상된다. 또한 고객 노광기 투자가 완료되는 2H23부터 IT기기 OLED 생산 확대로 수혜가 기대된다.


투자의견 ‘매수’와 목표주가 38,000원으로 커버리지 개시

최초 북미 고객에 진입하며 호황을 누렸던 2017~18년과 비교하여 실적규모는 2배 가량 커졌고, 영업이익률도 비슷한 수준인데, 영업이익 대비 시가총액 배수는 25% 할인되어 있다. 이는 경기 둔화 여파가 고가폰 수요도 감소시킬지 모른다는 우려가 반영된 때문으로 판단한다. 오히려 지금은 주가 하락 위험이 적어 보이며, 장기 관점에서 매수할 만하다.

 

 

 

I. 고가 스마트폰 시장 내 확고한 시장지배력을 갖춘 FPCB 제조업체

 

국내 최대 FPCB 전문 생산업체

 

동사는 IT 산업의 핵심부품인 FPCB(연성인쇄회로기판)를 전문 생산하는 국내 최대 업체임.

 

일반 PCB가 무게, 부피 및 경직성으로 인한 한계성을 가지는 반면, FPCB는 IT제품의 경박 단소화 추세에 맞춰 응용 범위가 확대되며 고성장 추세에 있음.

 

동사는 매년 4백억원 규모의 설비 투자를 통해 생산능력을 증대시키고 있음.

 

올해 예상 생산능력은 양면 기준 월 420km2 (국내 1~2공장 140km2 , 베트남 1~4공장 220km2 , 중국 공장 60km2)임.

 

1H22 기준 매출 구성은 Display FPCB 88%(북미 고객 향 71%, 삼성 및 중국 고객 향 17%), 5G 안테나 FPCB 4%, 스마트폰 보호회로(PCM)용 FPCB 4%, 전기차 배터리용 FPCB 2%, 기타 2%로 나뉨.

 

 

 

주력 제품은 플래그쉽 스마트폰 Display FPCB로서 삼성디스플레이에 공급

 

동사 주력 제품인 Display용 FPCB는 삼성디스플레이 채널을 통해, 최종 북미 전략 고객을 포함하여 삼성전자 및 중국 스마트폰 업체들에게 공급됨.

 

특히, 북미 고객 향 매출 비중이 올해 80% 이상을 차지할 정도로 의존도가 높음.

 

삼성전기의 사업 철수와 경쟁사의 생산 수율 부진으로, 동사가 북미 전략 고객 내 차지하는 점유율은 현재 80% 이상인 것으로 추정됨.

 

북미 고객의 사업 특성상 계절성이 뚜렷한데, 부품 생산은 하반기 신모델 출시를 앞둔 7~12월이 성수기이고, 2월부터는 비수기에 진입함.

 

한편 동사는 국내 고객 폴더블폰 FPCB 대부분을 공급하고 있는데, 폴더블은 내부와 외부창 2개가 있어 스마트폰 2배 효과가 있고 매년 급성장하는 시장임.

 

 

전기차 배터리용 FPCB: 아직 규모는 작지만 매출 고성장 기대

 

전기차 내에 기존 구리 케이블로 구성된 ‘와이어링 하네스’를 향후 FPCB가 대체할 것으로 예상되며 수요가 크게 증가할 전망임.

 

구리선을 FPCB로 대체할 경우, 무게를 20% 가량 줄일 수 있으며, 내부 설계 디자인에도 유리함.

 

기존에 일본 업체가 과점하던 것에서 동사가 국산화 하는 것으로, 작년 270억원 매출을 기록했고 아직은 적자 상태임.

 

그러나, 올해 398억원, 내년 676억원, 내후년 946억원 규모로 성장할 전망임.

 

현재는 국내 1개 고객사의 헝가리 법인에만 공급하고 있으나, 내년부터는 다른 2개 국내 배터리 업체들의 미국 신규 공장에도 공급할 예정임.

 

 

‘차량용 무선충전모듈’ 신규 사업 진출

 

동사는 LG전자 VS사업부 내 차량용 휴대폰 무선 충전 사업부를 인수할 예정이며, 양수 예정일은 12월 24일이고 양수 금액은 1,367억원임.

 

종속회사 ㈜BH EVS는 Fabless 업체로서 설계, 판매만 담당하고, 생산은 LG전자와의 합작사와 자회사 ㈜디케이티가 맡을 예정임.

 

동 사업부는 작년 매출 1천억원대 초반 규모에 적자 상태였으나, 올해는 1천억원 후반대 매출 규모에 한자리 중반대 영업흑자가 예상됨.

 

차량용 무선 충전기 침투율은 작년 12.5% 이었는데, 모든 전기차에 기본 사양으로 탑재되는 상황이라서 글로벌 전기차 보급 확대와 더불어 침투율도 빠르게 상승할 전망임.

 

주요 고객은 GM, 스텔란티스, 볼보, 포드 등이며, 고객사 전기차 모델 라인업 확대에 따라 수요 증가가 기대된다.

 

 

 

 

II. 수요 확대, 점유율 상승, 신규 사업 진출 효과로 실적 성장

 

스마트폰 시장 침체에도 아이폰과 폴더블폰 향 수요는 지속 증가

 

초기 생산 차질 이슈에도 불구하고 아이폰13 시리즈는 역대 최대 판매 실적을 기록하고 있음.

 

글로벌 스마트폰 시장 침체에도 불구하고 프리미엄 스마트폰 수요는 여전히 탄탄한 것 같음.

 

북미 고객사로부터 추가 수요 증가로 인해, 동사가 연초 예상했던 상반기 출하 목표 대비 실제로는 2배 이상 증가했음.

 

 

9월 출시 예정인 아이폰14의 경우, 글로벌 경기 둔화 추세와 가격 인상에 따른 부정적 영향 우려에도 불구하고 부품사가 느끼는 주문량은 최소 아이폰13 이상임.

 

또한 국내 고객사 폴더블폰의 경우, 올해 1천 5백만대 생산이 예상되는데 이는 작년 7.5백만대 대비 2배 증가하는 것임.

 

폴더블폰은 내부와 외부창 2개가 있기 때문에 스마트폰 3천만대 규모와 같은 효과임.

 

내년에는 약 2천만대 생산이 예상되어, 국내 고객사의 전체 스마트폰 판매 정체에도 불구하고 동사가 받는 주문량은 견조할 전망임.

 

 

 

경쟁사 철수 및 생산 지연 이슈로 시장점유율 상승

 

경쟁사 삼성전기의 RF-PCB 사업 철수와 또 다른 경쟁사의 생산 수율 문제로 인해 북미 전략 고객사 내 동사 점유율은 연초 50% 수준에서 현재 80% 이상까지 올라옴.

 

또한, 아이폰13부터 일부 적용된 LTPO(Low Temperature polycrystalline Silicon) 기판 기술이 아이폰14(프로/프로맥스 모델)에도 적용됨.

 

새로 진입하기로 한 국내 패널 업체가 생산 수율 문제로 진입이 늦어지면서 아이폰14 시리즈 공급망 내 삼성디스플레이의 시장 점유율이 더 상승한 것으로 파악됨.

 

시장조사기관 DSCC 발표 자료에 따르면, 6~9월 아이폰14 시리즈 OLED 패널 점유율은 삼성디스플레이 82%, LG디스플레이 12%, BOE 6%임.

 

작년 아이폰13 공급망과 비교하여 삼성디스플레이 점유율이 10%pt 가량 상승한 것으로 나타남.

 

 

 

삼성디스플레이 노광기 투자가 완료되는 2H23부터 IT기기 OLED 수요 증가 예상

 

스마트폰에 한정되었던 중소형 OLED 시장은 향후 노트북, 테블릿, 차량용 디스플레이 등 중형 사이즈 시장으로 확대될 전망임.

 

최근 삼성디스플레이가 노광기 투자에 들어갔는데, 설비가 완공되는 내년 하반기부터 본격 IT기기 향 OLED 생산 확대가 예상됨.

 

앞서 삼성디스플레이가 2024년부터 유럽차에 차량용 OLED를 공급할 것이라는 언론 보도가 있었음.

 

또한, 애플이 2024년부터 아이패드와 맥북에 OLED를 탑재할 예정인데, 스마트폰과 비교하여 아이패드는 면적이 4배 정도 크고 단가도 높기 때문에 FPCB 업체에는 상당한 호재임.

 

2021년 기준 애플의 아이패드와 노트북 출하량은 각각 5천 8백만대, 2천 5백만대 규모였음.

 

 

 

내년부터 차량용 무선충전기 신규 사업 추가로 실적 기여

 

연초 설립한 차량용 무선 충전기 업체 ㈜BH EVS는 내년부터 연결 실적에 반영될 전망임.

 

작년 매출 1천억원대 초반 규모에 적자 상태였으나, 올해는 1천억원 후반대 매출 규모에 한자리 중반대 영업흑자가 예상됨.

 

동사 연결 실적에 반영되는 내년에는 2천 1백억원 매출에 8% 영업이익률을 전망함.

 

고급 내연기관차에 주로 탑재되었으나, 최근에는 전기차 기본 사양이 되면서 침투율이 작년 12.5%에서 올해 16.8%, 내년 23%, 2025년경에는 42%까지 상승할 것으로 전망됨.

 

 

 

III. 올해 역대 최대 실적 예상, 투자의견 ‘매수’로 커버리지 개시

 

올해도 매출 51% 급성장, 내년에는 신규 사업 추가로 18% 성장 예상

 

2017년 북미 고객 공급망에 신규 진입하면서 동사 매출이 86% 급증함.

 

이후, 작년에는 44% 급증에 이어 올해도 매출이 51% 증가할 전망이며 북미 고객 OLED 모델 수가 4개로 확대된 때문임.

 

올해는 아이폰13 시리즈 판매가 계속 호조를 보임과 삼성전기 사업 철수에 따른 반사이익, 아이폰14 시리즈 공급망 내 삼성디스플레이 점유율 상승 등이 복합적인 호재로 작용함.

 

내년에는 북미 고객 향 매출이 둔화되더라도 무선 충전기 신규 사업 매출 2천 1백억원 추가와 국내 고객 폴더블폰 성장 지속으로 18% 매출 성장이 예상됨.

 

2024년에는 북미 고객의 IT기기 OLED 채택에 따라 31% 성장을 예상함.

 

올해 영업이익은 1,521억원으로 역대 최대를 기록할 전망임.

 

 

 

3Q22 실적은 시장 기대치 부합할 듯

 

3Q22 실적은 매출 4,236억원(25%QoQ, 27%YoY), 영업이익 556억원(OPM 13.1%)으로 시장 기대치에 부합할 전망임.

 

한편 환율 상승이 동사 수익성에는 우호적인데, 1H22 영업이익 중 환율 상승 효과가 7~80억원 기여한 것으로 추정됨.

 

하반기에도 환율이 가파르게 오르고 있어 Upside Potential이 있음.

 

 

 

 

투자의견 ‘매수’ 및 목표주가 38,000원으로 커버리지 개시

 

견조한 프리미엄 스마트폰 수요와 시장점유율 상승, 차량용 무선충전기 신규 사업 추가, 2H23부터 예상되는 IT기기 OLED 본격 채택에 따른 수혜가 예상됨.

 

동사에 대해 투자의견 ‘매수’로 커버리지를 개시하며, 목표주가는 내년 평균 BVPS에 mid-cycle P/B 2x를 적용함.

 

최초 북미 고객에 밴더로서 진입하며 호황을 누렸던 2017~18년과 비교하여 영업이익 규모는 2배 가량 커졌고, 영업이익률도 비슷(올해 10% vs. 2017년 11%)한 수준임.

 

동사는 영업이익 대비 시가총액 배수는 9x 이하(vs. 2017~18sus 평균 12x까지 상승)에서 거래 되고 있음.

 

P/B 역시, 올해 최대 실적 경신과 ROE 상승에도 불구하고 과거 밴드 내 평균 2x 이하 수준에서 거래되고 있음.

 

스마트폰 시장 위축과 글로벌 금융 긴축 기조가 지속되면서 고가폰 수요도 감소할지 모른다는 우려가 반영되고 있기 때문으로 판단됨.

 

오히려 지금은 하락 위험이 적어 보이며, 장기 관점에서 매수할 만 함.