실적 Shock : 삼성전자(005930) - 목표주가 90,000(-)

 

 

 

 

삼성전자 - The sky is falling #8: 실적 shock (삼성증권)

 

 

 

지금은 금융위기보다 나쁘고 IT 버블 붕괴보다는 좋다.

 

삼성전자 3분기 잠정 실적이 쇼크임.

 

달러 기준 디램 매출이 34%(QoQ) 줄어든 것은 2018년 4분기(-26%)보다 나쁘고 금융위기나 IT버블의 최악(-41~45%)보다는 좋으나, 금융위기 영향은 1분기로 그쳤음.

 

같은 날 AMD의 실적도 PC 부문이 전분기 대비 매출 54%가 줄었음.

 

메모리 업체들이 감산을 발표하고 있지만 업황이 내년 중반 개선될 것이라는 기대는 줄어 들고 있음.

 

공급은 디램의 경우 마이크론이 발표한 생산증가 5% 이하로 줄이기는 어려움.

 

하지만, 업황이 급락할 때 수요는 항상 안 좋아 보이지만 결국 V shape이었던 과거가 되풀이될 수도 있음.

 

그래도 지금의 경제 상황에서 소비를 지원할 나의 은행 잔고가 늘어날 가능성은 커 보이지 않음.

 

 

 

 

사업부별 영업이익

 

메모리가 절반이 되었고, 파운드리는 소폭 상승, 휴대폰은 선방했음.

 

메모리 사업부의 영업이익은 원화기준 전분기 9.5조에서 4.5조 수준으로 절반이 됨.

 

물량이 줄고 (디램 -15% 이상, 낸드 -10% 수준, QoQ), 가격이 디램과 낸드 모두 전분기 대비 20% 수준 하락한 것이 배경임.

 

물량이 줄어 원가절감도 크지 않으며, 환율상승이 없었다면 실적은 훨씬 나빴음.

 

평택 1기 공장의 감가상각이 3분기부터 종료되어 향후 원가절감이 개선되는 점은 긍정적임.

 

파운드리는 전분기 대비 소폭 이익이 늘었으며, 가동율이 앞으로 줄겠지만 아직 90% 수준임.

 

엔비디아 물량 감소 우려가 크지만 (상위모델) 주력모델 주문은 여전히 유지됨.

 

휴대폰은 판가도, 물량도, 고가 비중도 늘어 MX 사업부 전체로 3.2조원으로 예상됨.

 

패널은 애플 물량이 늘어 (경쟁사 Qual 이슈 포함) 전분기 1조에서 1.7조로 개선이 예상됨.

 

 

 

 

주주 환원은 어떤가?

 

언론에 삼성전자가 주가 개선을 위한 방안을 검토하고 있다는 보도가 있으며, 이러한 노력은 사실 새로운 것은 아니지만 결과는 알 수 없음.

 

경기가 이미 급락할 것을 가정하고 주가가 오랫동안 급락해 왔던 것을 가정하면, 투자가가 기다리는 것은 실적 보다 주주 환원에 대한 개선된 방향일 가능성이 큼.

 

개선된 방안이 나온다면 단발성보다는 장기적인 계획이 변화하는 것이 더욱 바람직할 것으로 판단됨.

 

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삼성전자에 따르면 이재용 삼성전자 부회장은 경영진에 “주가를 안정적으로 관리할수 있는 방안을 최대한 빨리 찾아 실행해보자”고 주문했습니다.

최근 업황이 나빠지긴 했지만 이를 감안해도 주가가 기업 가치에 비해 지나치게 저평가 된 상태라는 판단입니다.

삼성전자는 지난달 주주가치 제고 태스크포스(TF)를 신설해 관련 작업을 추진 중인 것으로 전해졌습니다.

TF에선 특별 배당(배당 확대)이나 자사주 매입·소각 등 여러 주주환원정책을 검토할 것으로 알려졌는데요.

삼성전자 안팎에선 배당 확대나 자사주 매입·소각을 적극 검토할 가능성이 제기되고 있습니다.

삼성전자는 과거 이 같은 주주환원정책을 써서 효과를 본 적이 있습니다.

2015년 3개년 주주환원정책을 발표하면서 주주에게 이익을 돌려준다는 명목으로 자사주를 매입·소각했습니다.

2017년 10월에는 향후 3년간 발생한 잉여현금흐름(FCF)의 50%를 주주에게 배당하고 잔여 재원이 발생하면 특별배당으로 추가 환원하겠다고 했었습니다.

다만 자기자본이 줄어드는 자사주 매입·소각보다는 배당 확대에 나설 가능성이 높은 것으로 알려졌습니다.

배당금을 늘리면 소액주주뿐 아니라 오너 일가의 상속세 재원 마련에도 도움이 될 수 있기 때문이죠.

다만 삼성전자 주가의 가파른 상승을 기대하긴 어려운 분위기입니다.

매크로 불확실성 확대와 IT 수요 감소에 따른 재고 증가 등 악재가 쌓여있고, 미국 10년물 금리가 2010년 이후 처음 4%를 돌파했기 때문입니다.

소비 침체로 IT 제품이 팔리지 않으면서 반도체 사업도 흔들리는 분위기이며, 지난달 삼성전자는 올 하반기 반도체 매출 전망을 30%가량 낮췄습니다.

일각에선 연말까지 삼성전자 주가가 반등할 계기 중 하나로 이 부회장의 회장 취임을 기대하고 있습니다.

삼성전자 역시 회장 체제로 책임 경영 활동을 강화하면, 사업 전반에도 안정적인 분위기가 형성될 것으로 보고 있기 때문입니다.

 

 

 

주가의 업사이드는?

 

10월 말 실적발표에서 구체적인 수치가 나오면 실적 하향이 불가피함.

 

아마도 올해는 40조 중반, 내년은 30조 중반 수준의 영업이익이 될 가능성이 크며, 현재 컨센서스는 추가적으로 내려올 것임.

 

이전에는 불황기에도 가동률을 줄이지 않아 가격이 변수가 되었음.

 

가격이 Cash cost 밑으로 내려가면 공급사에 대한 은행권의 Credit line이 줄고, 그러면 어쩔 수 없이 공급을 줄였기 때문임.

 

지금은 공급 업체들이 선제적으로 공급을 줄이고 있으니, 가격보다는 공급업체의 재고가 바닥의 시그널이 되고 있음.

 

디램 공급업체들의 생산 증가가 5%이고 수요가 20% 수준이라면 내년 중반부터 업황의 개선이 가능하고, 수요가 부진하면 재고의 감소는 어려움.

(+ 2018년 4분기 수요 급락 이후 회복에 6개월 소요, 2019년 판매 물량 증가는 20% 상회) 

 

공급이 기대보다 더 늘면 또한 재고의 감소는 어려우며, 재고의 감소가 어렵다면 주가의 반등은 지속되기 어려움.

 

주주 환원과 삼성전자의 경우 잔여 재원을 활용한 인수합병, 그리고 발생 가능한 미국의 중국 메모리 반도체 규제 등이 발생한다면 투자가는 더욱 앞당겨 회복을 주가에 반영하려 할 것임.