[필독] 추세 전환을 앞둔 매수 구간 : SK하이닉스(000660) - 목표주가 110,000(▼)

 

 

 

 

▼ SK하이닉스 투자자 필독 REPORT

[필독] 4분기 수요 부진 + 재고 평가손실 : SK하이닉스(000660) - 목표주가 110,000(▼)

[필독] 3분기, 믹스 개선으로 선방 : SK하이닉스(000660) - 목표주가 120,000(▲)

 

 

 

SK하이닉스 - 추세 전환을 앞둔 매수 구간 (하이투자증권 : 송명섭)

 

 

 

4Q22 실적은 당사 전망치를 소폭 하회

 

1) SK하이닉스의 4Q22 매출과 영업이익은 7.7 조원과 -1.7 조원을 기록하여 당사 기존 매출, 영업이익 전망치 7.6 조원과 -1.5 조원 대비 매출은 부합, 영업이익은 소폭 하회했음.

 

2) DRAM, NAND 부문에서 동사 가이던스를 상회하는 0%, +9%의 출하 증가율을 달성했으나, ASP 하락률이 기존 예상치를 넘어서는 -31%, -36%를 기록한 것으로 추정됨.

 

3) 특히 모바일 NAND 부문에서 MCP 판매 비중이 축소되고 단품 비중이 상승한 것이 ASP가 크게 하락한 이유인 것으로 판단됨.

 

4) 4Q22 NAND 부문에서는 재고 증가와 판가 급락에 따라 6 천억원 이상의 재고자산 평가손이 반영되어 영업적자율이 76%에 달하고, DRAM 부문에서도 +4%의 흑자에 그쳤을 것으로 추정됨.

 

5) 또한 4Q22 영업외손익에는 Kioxia 투자자산에 대한 평가손실 6 천억원, 솔리다임 영업권 및 무형자산 손상액 1.5 조원이 반영되었음.

 

 

 

 

1Q23 영업적자 2.7 조원 전망

 

1) 1Q23 출하증가율에 대한 동사의 가이던스는 DRAM 10% 이상 감소, NAND 한자리수대 후반 감소임.

 

2) 고객들의 지속적인 재고 축소, 계절적 수요 둔화를 반영한 전망치로 국내 경쟁사의 경우 독자 스마트폰 부문을 보유하고 있고 1Q23 에 신제품이 출시되므로 동사 대비 출하 증가율의 감소폭이 적음.

 

3) 1Q23 ASP 하락률은 DRAM, NAND 모두 17%를 기록할 것으로 전망되며, 1 월과 2 월까지는 10% 대 초중반의 가격 하락폭이 예상됨.

 

4) 분기말에 출하량 달성을 위한 추가 가격 인하가 발생할 가능성이 높으며, 이러한 출하 증가율과 ASP 가정에 기반한 동사 1Q23 영업적자 전망치는 2.7 조원으로 예상됨.

 

5) 또한 2Q23 에는 3.1 조원까지 적자 규모가 확대될 것으로 추정되며, 3Q23 부터는 일부 고객들의 재고 재축적이 시작되고 4Q23 이후 반도체 수요 회복이 예상됨.

 

6) 동사 올해 연간 영업적자 규모를 8.5 조원으로 신규 전망함.

 

 

 

올해 업계 생산 증가율 대폭 하락 예상

 

1) 이미 진행 중인 모든 메모리 반도체 업체들의 직접적, 간접적 감산에 따라 올해 업계 DRAM 생산 증가율은 -2%로 사상 최초의 역성장을 기록하고, NAND 생산 증가율 역시 역대 가장 저조한 +6%에 머물 것임.

 

2) 고객들의 재고 조정이 일단락되면 올해의 낮은 생산 증가율은 업황 회복을 이끄는 중요한 요소로 작용할 전망임.

 

3) 또한 올해의 업계 Capex 는 전년 대비 DRAM 29%, NAND 26%씩 감소할 것으로 예상되며, 반도체 업체들의 Capex 재증가는 내년 하반기부터나 가능할 것임.

 

4) 이는 내년의 업계 생산 증가율도 여전히 낮을 것이므로 수요의 회복이 동반될 경우, 내년 반도체 업황이 크게 개선될 가능성이 높음을 의미함.

 

 

 

 

바닥을 다지고 있는 경기선행지표

 

1) 동사 Valuation 배수와 역사적으로 동행해온 글로벌 유동성 YoY 증감률이 CY21 3월 이후의 하락 추세를 CY22 10월까지 지속하다, 11월부터 1월 현재까지 3개월 연속 반등했음.

 

2) 게다가 지난해 11월부터는 유동성의 절대값도 상승 중이며, 최근 글로벌 유동성 YoY 증감률의 반등은 기저 효과와 더불어 중국의 유동성 확대와 단기적 시장 금리 하락에 따른 것임.

 

3) 그러나 추세적 상승 여부는 좀더 지켜볼 필요가 있으며, 실제로 1월 하순 이후 유동성의 절대값이 감소 중으로 2월 YoY 증감률은 재하락이 예상됨.

 

 

4) 단 3개월이나 반등이 나왔으므로 동 증감률의 최저점은 이미 확인된 것으로 보이며, 글로벌 유동성 YoY 증감률의 상승 반전이 지속될 경우, 반도체 주가의 추세적 상승이 가능할 것으로 전망함.

 

5) 중국의 유동성 증가가 지속되는 가운데 미국의 금리 인상이 1Q23 말 이전에 종료된다면, 타국가들의 금리 인하가 시작되어 글로벌 유동성 YoY 증감률이 추세 상승으로 반전할 가능성이 높음.

 

6) 동사 Valuation 배수와 동행 관계에 있는 미국 ISM 제조업 지수는 다운 싸이클에서 특수한 경우를 제외하면 보통 1~2년 간 하락하다 45~50 사이에서 바닥을 형성해왔음.

 

 

7) 이번 하락 싸이클에서 동 지수는 CY21 3월의 고점 63.7에서 CY22 12월 현재 48.4까지 7개 분기 동안 15.3 가량 하락한 상황임.

 

8) 따라서 하락 개시 후 2년이 지나는 1Q23 말경에는 미국 ISM 제조업 지수의 하락이 멈출 가능성이 높은 것으로 판단되며, 또한 미국의 정책 금리와 ISM 제조업 지수는 역사적으로 반비례 관계임.

 

9) 즉 미국의 금리 인상이 1Q23 말 이전에 종료될 경우, ISM 제조업 지수의 하락도 유사한 시기에 멈출 가능성이 높다는 의미이다.

 

 

 

여전히 저점 매수 구간

 

1) 911 테러, 리만 사태와 같은 상황이 아니라면, 동사 주가는 2011년 8월(유럽 재정위기)에 1.17배, 2016년 5월(중국 신용 위기)에 0.78배, 2019년 1월(미중 무역 전쟁)에 0.88배, 2020년 3월(코로나 19)에 0.97배로 최저점을 형성했었음.

 

 

2) 전저점 주가 75,000 원은 FY23 예상 BPS 81,500 원 대비 0.92 배이며, 현주가 88,500 원은 1.09 배로 평균 저점 배수(0.95 배)를 약간 상회하는 수준임.

 

3) 경기선행지표 반등에 따른 1Q23 이후의 Valuation 배수 상향과 분기 실적 회복에 의한 3Q23 부터의 주당 가치 상승을 감안 시, CY23 말 주가는 현재 대비 최소 30% 이상 상승해 있을 가능성이 높음.

 

4) 또한 내년에 반도체 업황 및 수요의 본격적인 회복이 나타날 경우 동사 주가가 내년 상반기 중 1.8 배 이상의 고점 배수까지 상승할 가능성도 배제할 수 없음.

 

5) 따라서 동사 주가 하락 시에는 여전히 저점 매수로 대응하는 것이 적절한 전략인 것으로 판단됨.

 

6) 올해 실적 전망치 하향을 반영하여 동사의 목표주가를 기존의 115,000 원에서 110,000 원으로 소폭 하향하나 향후 높은 주가 상승 가능성에 따라 동사에 대한 매수 투자의견을 유지함.